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Commentaire mensuel sur le marché : Récession en vue

Dans l’ensemble, nous nous attendons à un ralentissement économique moins prononcé et de plus courte durée en Amérique du Nord qu’en Europe.
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juillet 2022
  • Nous avons abaissé la pondération des actions en faveur d’une légère sous-pondération, parce que les risques de récession ont augmenté, tandis que les prévisions de bénéfices n’ont pas adéquatement réévalué les perspectives de croissance plus difficiles jusqu’en 2023. L’Europe demeure la région la plus vulnérable en raison de la précarité de ses approvisionnements en énergie. Dans l’ensemble, nous nous attendons à un ralentissement économique moins prononcé et de plus courte durée en Amérique du Nord qu’en Europe. Le Canada est mieux positionné grâce à ses exportations d’énergie.
  • Le resserrement monétaire des banques centrales devrait continuer de s’accentuer pour contrer les pressions inflationnistes excessives. La hausse des taux devrait peser sur les perspectives de croissance et les valorisations boursières, ce qui laissera peu de refuges aux investisseurs.
  • Sur le plan régional, nous avons fait passer les actions des marchés émergents à un niveau neutre, car nous pensons que le pire est passé pour la Chine. Le Canada est notre seule surpondération des actions, car nous nous attendons à ce que les prix de l’énergie restent élevés et soutiennent à la fois l’économie canadienne et son marché boursier. Nous continuons de sous-pondérer les actions de l’Europe, de l’Australasie et de l’Extrême-Orient (EAEO), et nous avons une couverture de devises contre le dollar américain.
  • Sur le plan sectoriel, nous avons commencé à surpondérer le secteur américain des soins de santé. Nous continuons de surpondérer les technologies, les services financiers et l’énergie, mais nous avons mis fin à notre exposition aux voyages internationaux et réduit nos actions américaines à petite capitalisation.

 

« Il y a des marchés baissiers environ deux fois tous les 10 ans et des récessions environ deux fois tous les 10 ou 12 ans, mais personne n’a été en mesure de les prédire de façon fiable. Donc, la meilleure chose à faire est d’acheter lorsque les cours des actions sont très bas, c’est-à-dire lorsque les autres vendent. » – John Templeton

Récession en vue : une situation des plus étranges

 

Traditionnellement, les récessions surprennent les investisseurs, car on assiste habituellement à une série de dénis jusqu’à ce que l’activité économique se contracte soudainement, que la confiance s’ébranle et qu’une vague de mises à pied et de difficultés frappe l’économie en plein visage. Mais cette fois-ci, un consensus étrange et inhabituel se dessine rapidement autour d’un scénario de récession à venir, où la question principale n’est pas de savoir si, mais quand la récession frappera au cours des dix-huit prochains mois. La raison en est simple : une inflation de près de 10 % force les banques centrales à resserrer énergiquement leur politique monétaire, de manière à ce que la réduction de l’inflation nécessitera un atterrissage en douceur de l’économie.

 

À notre avis, l’Europe est la région la plus vulnérable, car les inquiétudes liées à l’approvisionnement en énergie vont probablement s’aggraver jusqu’en 2023. L’économie américaine a déjà ralenti de manière significative et s’est probablement contractée au cours du premier semestre de 2022, car les consommateurs commencent à se sentir malmenés par la hausse de l’inflation (graphique 1).

 

Graphique 1 : Les consommateurs américains ressentent la détresse* d’une inflation élevée

 

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Sources : Bloomberg, BMO Gestion mondiale d’actifs, données d’avril 2022. * L’indice de la misère Bloomberg combine le taux d’inflation actuel et le taux de chômage : plus le paramètre est élevé (bas), plus (moins) les ménages sont malheureux par rapport aux conditions économiques actuelles.

 

La confiance des consommateurs devrait se détériorer en raison du ralentissement rapide du marché de l’habitation, car la flambée des taux hypothécaires pousse les acheteurs sur la touche. Pour le Canada, les perspectives pour 2023 ne sont pas très différentes, le refroidissement de l’habitation est en cours (source : Bloomberg), mais les prix élevés de l’énergie devraient continuer de dicter les perspectives économiques et boursières du Canada. S’il y a une région qui peut réussir un atterrissage en douceur, nous pensons que ce pourrait être le Canada.

 

Enfin, nous réitérons que le resserrement du marché du travail et les graves pénuries de main-d’œuvre sont les principaux facteurs de différenciation qui pourraient réduire au minimum les difficultés économiques potentielles de la prochaine récession. Bien que nous nous attendons à ce que le taux de chômage augmente jusqu’en 2023, nous pensons qu’il est possible d’assister à une récession plus superficielle et de courte durée, où le taux de chômage n’augmenterait que légèrement de seulement quelques points de pourcentage, comme lors des ralentissements de 1990 à 1992 et de 2001 à 2002, où le taux de chômage a légèrement augmenté, contrairement à 2008 (graphique 2). Un tel scénario serait considéré comme une légère récession, du moins en Amérique du Nord, et suggérerait la naissance d’un nouveau cycle haussier des actions d’ici la mi-2023 plutôt qu’en 2024. D’ici là, nous nous attendons à ce que les marchés boursiers restent volatils, avec de possibles reprises de marché baissier, mais à ce qu’ils baissent à mesure que les perspectives économiques continuent de se calmer. En ce qui concerne les données fondamentales, un changement de cap de la part de la Fed pourrait raviver l’appétence au risque, mais cela ne se produira peut-être pas avant l’an prochain, une fois que l’inflation sera sur le point de baisser fortement.

 

Graphique 2 : La pénurie de main-d’œuvre freinera-t-elle le taux de chômage aux États-Unis?

 

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Sources : Bloomberg, BMO Gestion mondiale d’actifs, données de juin.

 

Les marchés mondiaux en juin : la menace d’une récession nourrit les marchés baissiers

 

Les actions mondiales (indice MSCI Monde tous pays, -8,4 %) ont chuté en juin, car les attentes d’une récession mondiale évoluent rapidement, les banques centrales n’ayant guère d’autre choix que de chercher à juguler l’inflation. La plupart des grands marchés développés ont fortement reculé et ont évolué dans une fourchette étroite pour un deuxième mois de suite, surtout après avoir tenu compte des fluctuations de change. Aux États-Unis, l’indice S&P 500 a chuté de 8,3 % et a été suivi de près par les petites capitalisations (indice Russell 2000, -8,2 %) et l’indice technologique Nasdaq 100 (-8,9 %). Des rendements similaires ont été enregistrés en Europe (Euro Stoxx 50, -8,7 %) et au Canada (S&P/TSX, -8,7 %), tandis que l’indice mondial Europe, Australasie et Extrême-Orient (MSCI EAEO) a reculé de 9,3 %. Les marchés émergents (indice MSCI Marchés émergents, -6,6 %) ont inscrit un rendement légèrement supérieur, en particulier grâce à la solide remontée des actions chinoises (MSCI Chine, +6,7 %), la croissance ayant finalement montré des signes encourageants de plafonnement.

 

L’une des tendances les plus impressionnantes de 2022 s’est poursuivie en juin, les taux obligataires ayant augmenté dans les courbes des taux de la plupart des grandes économies développées. Au Canada, le taux de rendement de l’obligation fédérale à 10 ans est passé de 2,89 % à 3,22 % en raison de la hausse des attentes inflationnistes. Les prix du pétrole ont perdu leurs gains de mai et sont passés de 114,67 $ le baril à 105,76 $ le baril en raison des inquiétudes grandissantes entourant l’imminence d’une récession, ce qui pourrait finalement entraîner une certaine destruction de la demande. Une autre tendance forte de 2022 s’est poursuivie avec la hausse du billet vert (indice DXY Dollar, +2,9 %), qui a progressé de 9,5 % depuis le début de l’année. Le huard a perdu 1,8 % en juin en raison de l’achat généralisé du dollar américain comme valeur refuge et de la chute des prix du pétrole. Bien que le goût du risque se soit détérioré en même temps que les prix des actifs, l’indice de volatilité VIX est demeuré en grande partie à l’abri des pics soudains et a à peine bougé en juin, clôturant le mois à 28,7 %.

 

Valorisation des actions : les ratios cours/bénéfice sont-ils évalués en prévision d’une récession?

 

Les ratios cours-bénéfice ont fortement reculé cette année, la hausse des taux ayant forcé les investisseurs à revoir fortement à la baisse leurs multiples boursiers (p. ex., ratio cours-bénéfice, C/B). Même si une certaine baisse pourrait aussi être attribuée à la crainte d’une récession précoce, nous pensons qu’un faible risque de récession est pris en compte dans les actions, car les prévisions de bénéfices demeurent à la hausse, ce qui tranche nettement avec les perspectives économiques en baisse (graphique 3). Par conséquent, nous croyons que la plus grande partie de la baisse des actions pourrait être attribuable à un taux d’actualisation plus élevé et nous pensons que les prévisions de bénéfices optimistes sont peut-être mal évaluées, ce qui suggère une baisse plus importante des actions.

 

Graphique 3 : Les prévisions de bénéfices de l’indice S&P n’ont pas encore rattrapé le ralentissement des prévisions de croissance de 2022 pour les États-Unis.

 

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Sources : Bloomberg, BMO Gestion mondiale d’actifs, en date du 6 juillet 2022.

 

Au-delà des bénéfices, nous pensons aussi que les multiples boursiers pourraient baisser au cours des prochains mois en raison du ralentissement de la croissance économique et de la hausse des taux. Si l’on examine l’historique des ratios C/B des 12 derniers mois de l’indice S&P 500 depuis 1954, on constate que la plupart des récessions ont fait passer le ratio C/B bien en deçà de 15 au creux du cycle. Pour les investisseurs qui s’attendent à une récession, mais qui cherchent des repères techniques pour acheter des actions, il semble prématuré d’acheter jusqu’à ce que le ratio C/B de l’indice S&P 500 descende sous la barre des 15. Même si la récession ne représente qu’un risque pour l’instant, les investisseurs à long terme doivent garder à l’esprit que les actions sont généralement promptes à être réévaluées une fois que le cycle économique touche son creux. Le ratio C/B pourrait facilement augmenter de cinq à dix points par année après le creux du cycle.

 

Graphique 4 : Il est difficile de croire qu’un ratio C/B de 18 pourrait être le creux de l’indice S&P 500 à l’approche d’une récession

 

Graph with July data

Sources : Bloomberg, BMO Gestion mondiale d’actifs, en date du 6 juillet 2022

 

Perspectives et positionnement : il est temps de sortir les trains d’atterrissage

 

Alors que la Fed et les principales banques centrales tentent la difficile tâche d’atterrissage en douceur de l’économie, nous prenons des mesures supplémentaires pour réduire le risque de nos portefeuilles. Nous ramenons notre répartition de l’actif à une légère sous-pondération des actions ainsi qu’à une sous-pondération des titres à revenu fixe, ce qui nous permet d’augmenter davantage notre pondération des liquidités dans ce contexte difficile de stagflation. Nous continuons de surpondérer les actions canadiennes, car nous pensons que le Canada est le pays le moins susceptible de subir une récession au cours des douze prochains mois, tandis que nous maintenons une position neutre à l’égard des actions américaines et sous-pondérons le bloc EAEO, qui est le plus vulnérable au contexte macroéconomique actuel, selon nous. Nous avons fait passer les actions des marchés émergents à un niveau neutre, car nous pensons que le pire est passé pour la Chine.

Sur le plan sectoriel, sur le marché américain, nous avons commencé à surpondérer le secteur des soins de santé, tandis que nous avons liquidé notre position dans le secteur des voyages internationaux, car des contraintes d’offre étonnamment intenses empêchent le secteur de tirer pleinement parti de la forte demande refoulée pour les voyages. Nous avons également réduit notre exposition aux actions américaines à petite capitalisation. Nous continuons de surpondérer le secteur des services financiers en raison de la hausse des taux et de l’opinion selon laquelle la récession sera plus modérée que prévu. Nous continuons également de surpondérer le secteur de l’énergie, car nous nous attendons à ce que les conditions d’approvisionnement restent difficiles jusqu’en 2023, malgré les risques élevés de récession. Enfin, nous maintenons une couverture de change par rapport au dollar américain.

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