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Perspectives macroéconomiques dans une période marquée par le coronavirus : Il ne s’agit pas d’une répétition de 2008

Pour les investisseurs, les violentes baisses du marché et la crainte grandissante ces dernières semaines d’une récession provoquée par la COVID-19 ravivent les souvenirs de la crise financière de 2008.
Mars 2020
  • Les répercussions économiques de la COVID-19 demeurent dans l’ensemble très incertaines, mais une récession au deuxième et au troisième trimestres semble inévitable, compte tenu des efforts extrêmes d’éloignement social visant à ralentir la propagation du virus. Les marchés obligataires et boursiers reflètent déjà les difficultés considérables qui se poseront au chapitre de la croissance économique et des bénéfices.
  • La rapidité avec laquelle se sont produites les ventes massives d’actions a alimenté la crainte qu’une crise similaire à celle de 2008 se produise. Ce message présente les principales raisons pour lesquelles nous ne pensons pas que ce soit le cas.
  • Au-delà du fait évident que le ralentissement causé par la COVID est un déclencheur de récession particulier, le contexte est fondamentalement différent, surtout en raison de la résilience du secteur bancaire mondial.
  • Le marché nord-américain de l’habitation, un pilier essentiel de la richesse et de la confiance des consommateurs, devrait connaître une forte baisse de transactions, puisque la distanciation sociale garde les acheteurs potentiels sur la touche; cependant, nous nous attendons à ce que les prix restent stables.

Pour les investisseurs, les violentes baisses du marché et la crainte grandissante ces dernières semaines d’une récession provoquée par la COVID-19 ravivent les souvenirs de la crise financière de 2008. Les États-Unis et le Canada connaîtront probablement une récession technique, soit deux trimestres consécutifs de croissance négative du PIB réel (deuxième et troisième trimestres); or, notre scénario de base est qu’elle sera brève. Dans l’ensemble, nous nous attendons à un cycle économique moins sévère qu’en 2007-2009, lorsque le système financier mondial était sur le point de s’effondrer. Même si l’ampleur du ralentissement reste très incertaine, il est important de tenir compte de plusieurs facteurs lorsqu’on compare le cycle actuel avec les cycles précédents et qu’on évalue les perspectives à moyen terme.

Contrairement à 2008, il n’y a aucun signe de risque systémique en vue. Les banques centrales et les gouvernements interviennent pour stabiliser les marchés, et le secteur des services bancaires privés reste bien capitalisé. Cela ressemble davantage à un choc temporaire, comme après le 11 septembre, qu’à un effondrement profond et persistant, comme en 2008, même si la distanciation sociale entraînera sans aucun doute une forte baisse de l’activité économique.

Avant d’expliquer pourquoi nous croyons que les choses diffèrent fondamentalement de celles de 2008, nous devons d’abord présenter le fondement de notre scénario de référence pour les 12 à 18 prochains mois, en mettant l’accent sur le Canada et les États-Unis :

  • Perturbations de l’offre et de la demande très profondes mais temporaires et pic du ralentissement d’ici la fin du deuxième trimestre, avec quelques débordements au troisième trimestre, suivis d’une reprise régulière
  • Majeure partie des répercussions négatives causée par la distanciation sociale destinée à ralentir la propagation du virus
  • Les titres de créance des sociétés continueront de subir des tensions, notamment parce que les dépenses discrétionnaires sont en forte baisse et que le secteur de l’énergie subit la guerre des prix du pétrole
  • Pertes d’emploi temporaires importantes, mais relativement peu de pertes permanentes en dehors de l’énergie lorsque la vie normale reprendra son cours
  • Aide budgétaire générale et mesures clés pour prévenir un resserrement du crédit dans les secteurs et les PME les plus touchés
  • Mesures ciblées destinées aux PME pour les aider à surmonter les difficultés financières
  • Politiques monétaires et budgétaires de type « quoi-qu’il-en-coûte » pour assurer la stabilité financière

Marché de l’habitation alimenté par la faiblesse des taux d’intérêt et un marché du travail vigoureux, et non par des prêts hypothécaires à risque

Jusqu’en 2007, le marché de l’habitation américain était en surchauffe, en raison du relâchement des normes d’octroi du crédit qui a mené à la débâcle des prêts à risque. En revanche, le Canada n’ayant pas vraiment de segment de prêts à risque en 2008, son marché de l’habitation est sorti largement indemne de la Grande Récession.

Au début de 2020, le contexte était beaucoup plus sain aux États-Unis. Parallèlement, les Canadiens ont accumulé une importante dette personnelle par rapport à leur revenu, et les bilans des ménages ne sont pas aussi sains qu’en 2007. Cependant, étant donné que la majeure partie de l’endettement est liée à l’immobilier, nous ne sommes pas trop préoccupés par la résilience à court terme des ménages si l’activité économique reprend dans quelques mois. Les arriérés sur les prêts personnels et hypothécaires augmenteront probablement, mais les défauts de paiement personnels accusent habituellement un retard d’environ un an.

Notre principale préoccupation à l’égard de l’importance de l’endettement des ménages canadiens a toujours été qu’elle provoque un ralentissement persistant de la croissance en raison du désendettement, ce qui fait stagner les ventes au détail depuis que la BdC a commencé à augmenter ses taux à l’été 2017.

Pour les ménages américains, la situation actuelle est très différente. Après avoir connu un important rationnement du crédit à la suite de la grande crise financière, les bilans des ménages se sont graduellement redressés. Même si nous nous attendons à ce que les pertes d’emploi et le taux de chômage montent en flèche au cours des prochains mois, nous croyons qu’il s’agira d’un ajustement temporaire pour la plupart des travailleurs et des entreprises jusqu’à ce que la vie normale reprenne son cours.

Dans le contexte actuel de distanciation sociale et d’incertitude, nous nous attendons à ce que les transactions immobilières ralentissent fortement, mais une forte baisse d’un à trois mois des transactions immobilières ne devrait pas déclencher une vente massive et une correction des prix. L’épisode du SRAS à Hong Kong en 2002-2003 et la récession américaine de 2001 sont de bons exemples de chute marquée des transactions immobilières provoquée par une récession, sans que cela ait eu d’incidence sur les prix. Nous croyons que les marchés canadiens et américains de l’habitation connaîtront les mêmes tendances de prix modestes au cours des prochaines semaines.

Les courtiers ne sont plus des joueurs

L’une des principales leçons tirées de la grande crise financière a été d’imposer une réglementation stricte au secteur bancaire international afin d’améliorer le cadre réglementaire et la capacité du secteur à faire face aux difficultés financières, à améliorer la gestion du risque et à renforcer la transparence des banques. Les exigences de ratio de capital et de levier sont beaucoup plus strictes et plus sûres. L’accord de Bâle III comprend également des mesures contracycliques dans le cadre desquelles les banques doivent mettre de côté des capitaux supplémentaires pendant l’expansion du crédit, tandis que les exigences en matière de fonds propres peuvent être assouplies pendant les contractions du crédit. La règle Volcker a également considérablement limité la capacité des banques d’investissement à effectuer des opérations exclusives et à utiliser le bilan de la banque pour prendre des risques. Par conséquent, il est clair que le système financier est beaucoup plus fort qu’il ne l’était à l’approche de la crise de 2007, dont les banques étaient l’épicentre.

Des mesures de stabilisation budgétaire rapidement mises en œuvre

Avant même l’annonce des mesures pour lutter contre la COVID, la combinaison de politiques budgétaires des gouvernements provinciaux et fédéral comportait plusieurs axes agissant comme des stabilisateurs cycliques contre le ralentissement de la croissance économique. Les récentes mesures supplémentaires permettront de répondre aux besoins de financement à court terme des entreprises. Préparez-vous à voir les déficits publics se creuser considérablement à mesure que les revenus chutent et que les dépenses montent en flèche, mais cela contribuera à amortir le ralentissement provoqué par la COVID.

Le déclencheur de récession compte, mais le monde récupère toujours

Chaque récession a son propre déclencheur, mais toutes les récessions modernes ont été déclenchées par un type d’erreur liée à une politique générale qui débouchait généralement sur des politiques trop laxistes menant à des niveaux d’endettement excessifs. Alors que nous entrerons dans une récession technique au cours des prochaines semaines, nous ne pouvons pas reprocher à la Fed d’avoir trop resserré sa politique, bien au contraire. La durée des dommages dépendra largement du temps pendant lequel la peur et la distanciation sociale se poursuivront. L’élément positif fondamental est que le virus peut être et sera maîtrisé. Quelles que soient les difficultés économiques qu’il provoquera, elles devraient être temporaires. Les marchés et les économies se redresseront.

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