Au cours des 15 dernières années, les investisseurs axés sur la croissance ont profité de l’évolution à sens unique des taux d’intérêt jusqu’à zéro, d’abord en réponse à la crise financière de 2008, puis à une reprise anémique et, enfin, à la pandémie. Maintenant que l’inflation et les taux d’intérêt ont augmenté, les gestionnaires se sont efforcés de repositionner les portefeuilles.
À notre avis, nous sommes dans un nouveau contexte. Les titres qui dominaient avant la pandémie, et ceux qui ont profité de l’euphorie provoquée par la COVID-19, ne seront pas ceux qui prévaudront pendant les des cinq prochaines années. Les investisseurs seront, et devraient être, plus conscients de ce qu’ils paient pour leurs bénéfices, de la qualité de ces bénéfices et de l’incidence que les taux d’intérêt ont sur ceux d’une société, ce qu’ils pouvaient presque ignorer pendant des années.
Plus maintenant. Les risques de refinancement augmentent, ce qui crée le besoin d’adopter une approche plus judicieuse pour repérer les actions affichant un bilan solide et une croissance durable des bénéfices. En bref, l’accent est mis sur la qualité et la valeur.
Un point de pincement approche
Les rendements en dividendes durables, le rendement des capitaux propres et le faible niveau d’endettement sont des caractéristiques qui devraient être récompensées en cette période de taux d’intérêt élevé. Les portefeuilles axés sur la valeur qui enregistrent des bénéfices stables année après année et qui sont constitués d’actions de qualité, acquises à des niveaux attrayants, devraient générer un rendement absolu positif à long terme, avec un rapport risque-rendement meilleur que celui d’un indice comparable.
Avant la pandémie, les marchés se négociaient généralement environ 17 fois le ratio cours-bénéfice (C/B). La prospérité alimentée par les banques centrales en 2020 et 2021 a vu les ratios grimper à environ 30 fois le ratio cours-bénéfice (C/B) au niveau de l’indice global. Les hausses de taux et la correction subséquente de l’an dernier ont de nouveau ramené les ratios C/B à leur niveau d’avant la COVID-19. Mais la question est maintenant de savoir à quoi ressembleront les bénéfices à l’avenir et combien les investisseurs devraient-ils payer pour ces bénéfices?
Les risques de refinancement augmentent, ce qui crée le besoin d’adopter une approche plus judicieuse pour repérer les actions affichant un bilan solide et des bénéfices durables.
Les hausses de taux historiquement importantes de l’année dernière approchent d’un point d’inflexion. Le délai des effets de la politique monétaire s’estompe et nous devrions commencer à saisir pleinement l’incidence de ces hausses sur les sociétés et l’économie réelle – autrement dit, le point de pincement commence maintenant.
Pour les sociétés à effet de levier, cela génère des problèmes. De nombreuses sociétés ont réussi à se refinancer tout au long de la pandémie à des taux extrêmement bas, mais ces taux seront révisés dans les prochaines années. Lorsque de nouvelles dettes seront contractées, ce sera dans un contexte très différent, et nous nous attendons à ce que le marché subisse d’importantes pressions pour les sociétés dont le profil de levier financier est moins durable. Certes, les marchés sont moins chers qu’il y a 12 mois, mais nous sommes d’avis qu’ils le restent. Les bénéfices seront de plus en plus sous pression, auquel cas les investisseurs continueront de payer trop cher, même à 15 fois le ratio C/B.
Bien entendu, il existe des segments intéressants au niveau des actions nationales et individuelles, respectivement. L’Asie, à l’exclusion du Japon, comprend des marchés évalués à des valorisations attrayantes. Au niveau des sociétés, il existe des sociétés de calibre mondial en Europe et dans les marchés émergents, mais les gestionnaires doivent regarder au-delà du portrait global pour saisir des occasions individuelles.
Études de cas 2022
Notre réponse : Les fonds gérés par Pyrford International constituent une répartition qui, lorsque les marchés deviennent volatils, permet aux clients d’avoir l’assurance que leur capital est placé auprès d’un gestionnaire réactif et soucieux de la défense de leurs intérêts. Lorsque le BMO Fonds valeur internationale est jumelé à une répartition d’actions de croissance, notre stratégie peut offrir une protection contre les pertes, tout en renforçant la répartition de l’actif à l’échelle du portefeuille.
Notre approche adopte une perspective sur cinq ans et commence par une évaluation par pays avant d’examiner les actions individuelles. Le contexte géographique doit démontrer une croissance économique favorable et des marchés sous-évalués par rapport à leurs pairs. Au niveau des actions, nous recherchons des sociétés ayant des structures presque oligopolistiques : des positions sectorielles bien ancrées qui permettent de répercuter les prix et les salaires sur les clients.
Nous mettons également l’accent sur le faible niveau d’endettement, le rendement en dividendes et le RCP, sans nécessairement cibler des taux de rendement élevés, ce qui peut être un signal avertisseur en matière de durabilité des versements, mais avec des taux de rendement plutôt abordables. Idéalement, des taux de rendement qui augmentent régulièrement chaque année.
Étant donné la sensibilisation croissante à l’incidence de la hausse des taux sur les bénéfices et les flux de trésorerie, la valeur devrait combler l’écart.
La croissance, toujours surévaluée
La croissance a toujours été plus coûteuse que la valeur, parce que les investisseurs paient pour la promesse de flux de trésorerie plus importants à l’avenir. Par le passé, cette prime se situait dans une fourchette de 40 % à 50 %, un fossé qui s’est accru à 100 % à 110 % au-dessus du C/B des actions de valeur pendant la pandémie, soit deux fois plus cher (voir le graphique). Pourtant, malgré la correction de l’année dernière, la croissance se négocie toujours avec une surévaluation importante, à notre avis.
Puisque l’on sera de plus en plus conscient de l’incidence de la hausse des taux sur les bénéfices et les flux de trésorerie, la valeur devrait combler l’écart. En général, les actions de croissance se négocient environ 1,4 fois le ratio C/B des actions de valeur, ou, comme nous l’avons mentionné, avec une prime d’environ 40 %. Depuis 2020, ce ratio a atteint 2,0 fois ou plus, tandis que les actions de valeur ont vu dans de nombreux cas leurs ratios cours-bénéfice baisser. Proportionnellement, cela signifie que la valeur est moins chère en pourcentage que la croissance, ce qui, selon nous, est un catalyseur des pressions à la baisse sur les actions de croissance.
Indice MSCI Monde Croissance contre Indice MSCI Monde Valeur – Ratio C/B
Sources : Refinitiv Datastream/Pyrford International, de janvier 2013 à mars 2023.
Repérage des occasions d’affaires
La question est maintenant de savoir dans quelle mesure les banques centrales peuvent réussir à maîtriser l’inflation sans provoquer de récession. Si elles multiplient resserrent trop leurs taux et déclenchent des récessions, cela nous donnera l’occasion d’acheter des actions qui, au cours des cinq années suivantes, stimuleront nos rendements, en offrant le taux de capitalisation que nous recherchons. Notre principale tâche consiste à appliquer nos méthodes de sélection des titres dès le départ, en repérant les occasions qui pourraient être surévaluées à ce stade, mais qui, en période de repli, pourraient atteindre des valorisations d’entrée de gamme.
Bien entendu, nous ne savons pas à quel moment ou dans quelle mesure un ralentissement se produira, mais le marché indique qu’il y en aura un. Les pressions inflationnistes ne diminuent pas aussi rapidement que le marché l’avait espéré, et une hausse des taux finaux exercera des pressions sur les marchés. Lorsque cela se produira, il peut y avoir des occasions de repérer et de choisir des sociétés de grande qualité pour les ajouter au BMO Fonds valeur internationale, et c’est exactement ce que nous chercherons à faire. Nous croyons qu’il y aura de nombreux facteurs de valeur pour les investisseurs comme nous en 2023 et en 2024.
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1 Rendement annualisé :
CAC (2023-03-31) | 1 an | 3 ans | 5 ans | Depuis la création | Date de création | |
|---|---|---|---|---|---|---|
BMO Fonds valeur internationale, série I | 2,66% | 10,28% | 10,56% | 5,92% | 6,89% | 2013-12-23 |
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