Marchés émergents

Titres de créance des marchés émergents : Occasions exceptionnelles

Après une année qui a incité de nombreux investisseurs à réduire les risques de leurs placements, Valentina Chen, cochef, Titres de créance des marchés émergents à BMO Gestion mondiale d’actifs, affirme qu’il faut maintenir le cap dans cette catégorie d’actif stratégique et offre un aperçu de la stratégie unique de son équipe et des occasions que recèlent les marchés émergents pour l’année à venir.
Janvier 2021

Valentina Chen

cochef, Titres de créance des marchés émergents et directrice de portefeuille

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Après une année qui a incité de nombreux investisseurs à réduire les risques de leurs placements, Valentina Chen, cochef, Titres de créance des marchés émergents à BMO Gestion mondiale d’actifs, affirme qu’il faut maintenir le cap dans cette catégorie d’actif stratégique et offre un aperçu de la stratégie unique de son équipe et des occasions que recèlent les marchés émergents pour l’année à venir.

Même dans ce contexte d’incertitude persistante, les titres de créance des marchés émergents doivent demeurer une composante stratégique de base du portefeuille pour les investisseurs institutionnels. Cette catégorie d’actif offre plusieurs avantages, y compris des taux de rendement plus élevés et une diversification accrue. Fait important, la prime de risque structurel pour les obligations souveraines de marchés émergents libellées en monnaie forte est en moyenne d’environ 370 points de base par année depuis deux décennies, tandis que les pertes réalisées liées aux défaillances sont d’environ 50 points de base par année.1 Ainsi, les investisseurs dans cette sous-catégorie de titres de créance sont extrêmement bien rémunérés pour le risque qu’ils assument. Les pertes réellement encourues sont nettement inférieures au risque perçu. En raison de cette perception erronée, il est possible de récolter la prime de risque structurel année après année et d’obtenir des rendements cumulatifs exceptionnels.

Il est essentiel que les investisseurs institutionnels comprennent la nécessité de faire preuve de persistance en vue de récolter le rendement potentiel, plutôt que de participer à la catégorie d’actif et de s’en retirer au gré d’éventuels événements défavorables (repli de plus de trois écarts-types de la valeur du placement). En général, une période de rendement négatif est suivie d’une forte reprise du marché, phénomène qu’on a pu observer évidemment dans la deuxième partie de 2020. En maintenant le cap, les propriétaires et les gestionnaires d’actifs seront en mesure d’encaisser la prime de risque à long terme, ce qui vaut mieux que de courir le risque de mal anticiper le marché. Autrement dit, la durée des placements est beaucoup plus importante que le moment de l’achat et de la vente.

Les titres de créance des marchés émergents – particulièrement dans le contexte actuel de taux de rendement très faibles, voire négatifs, à l’échelle du globe – représentent également une occasion unique de diversifier son portefeuille et d’obtenir des rendements intéressants. Dans les pays développés, l’analyse ne porte pour ainsi dire que sur les États-Unis et quelques autres régions développées, tandis que l’univers des marchés émergents se compose d’environ 80 pays, ce qui donne lieu à de nombreuses occasions de diversification distinctives que peuvent saisir les gestionnaires actifs. En outre, au sein de l’indice JP Morgan EMBIG Diversified, la composante des titres de créance de marchés émergents de catégorie investissement présente un taux de rendement de presque 3 % tandis que celle à rendement élevé génère un taux supérieur à 7 %. L’indice global dégage un taux de rendement d’environ 5 %. Les investisseurs institutionnels ne peuvent tout simplement pas ignorer cette catégorie d’actif dans une conjoncture où les taux de rendement sont anémiques.2  

Mettre l’accent sur les pays riches pour obtenir des rendements supérieurs et réguliers

Dans le but de maximiser le potentiel d’alpha, BMO Gestion mondiale d’actifs fonde sa stratégie en matière d’obligations souveraines des marchés émergents sur les pays. Notre processus de placement reproductible et bien établi s’appuie sur une recherche méticuleuse et approfondie des pays et une construction de portefeuille rigoureuse.  Nous sommes positionnés de façon idéale pour effectuer des recherches régionales et nationales approfondies, et nous nous distinguons par l’expertise et l’authenticité de notre équipe. Sept de ses dix membres proviennent de régions émergentes, y compris l’Asie, l’Europe de l’Est, l’Afrique et l’Amérique latine, et tirent parti d’un réseau de relations institutionnelles locales de longue date pour d’obtenir de l’information de première main. Cette diversité s’étend à nos domaines de spécialisation, qui englobent les obligations souveraines, quasi souveraines et de sociétés ainsi que les obligations libellées en monnaie locale. Les analystes spécialistes de ces catégories de titres travaillent de concert en vue de prendre des décisions tactiques pour le portefeuille.

Plutôt que d’avoir recours à un cadre typiquement occidental pour nos analyses macroéconomiques fondamentales, nous nous penchons sur des facteurs propres à chaque pays émergent et analysons les indicateurs économiques, les vulnérabilités, les tendances en matière de flux et les activités de la banque centrale et du Trésor de ces pays. Nos « compétences régionales » sont complètement en phase avec les occasions de production d’alpha, comme en témoigne de manière évidente l’attribution du rendement du fonds (voir ci-dessous). Les résultats obtenus montrent qu’une compréhension des paramètres fondamentaux nationaux constitue le meilleur moyen d’obtenir un rendement supérieur régulier dans la catégorie des titres à revenu fixe des marchés émergents, peu importe le contexte économique.

Une sélection de pays judicieuse engendre des rendements supérieurs

Périodes alpha généré par les pays

2020

2,71

2019

0,94

2018

0,29

2017

0,41

2016

0,51

2015

0,07

2014

0,19

2013

1,40

Sources. BMO Gestion mondiale d’actifs. StateStreet. Au 31 décembre 2020. Indice de référence : indice J.P. Morgan EMBI+ jusqu’au 30 septembre 2014, et indice J.P. Morgan Emerging Market Global Diversified par la suite. Les chiffres présentés sont bruts. Les données font état du rendement de la stratégie sans contraintes.

Rendement supérieur stable dans toutes les conjonctures de marché :

  • 5/5  marchés en baisse
  • 15/18  marchés en hausse
  • 20/23 années

Source : BMO Gestion mondiale d’actifs, au 19 janvier 2021.

Le fait de concentrer nos efforts à l’échelle des pays permet une plus grande protection contre les baisses pour les institutions. Comparons par exemple les obligations souveraines de pays émergents, surtout celles à rendement élevé, aux obligations de sociétés à rendement élevé. Dans une conjoncture difficile, une entreprise peut se trouver en défaut de paiement, voire faire faillite, alors qu’un pays émergent est susceptible de recevoir un soutien financier bilatéral et multilatéral, notamment de la part du Fonds monétaire international (FMI). Même dans le pire des scénarios (celui d’un défaut de paiement d’un pays émergent), le FMI facilite le processus de restructuration, ce qui donne souvent lieu à une valeur de recouvrement élevée. De nombreux pays émergents ont également accès à des promoteurs nationaux bien établis (que ce soit des caisses de retraite ou des sociétés d’assurance), ce qui témoigne de la demande structurelle pour leurs obligations, alors que d’autres ont mis sur pied leurs propres programmes d’assouplissement quantitatif. 

Il faut également prendre en considération les effets d’un facteur économique, comme les prix des produits de base, sur un pays émergent et sur une société. Par exemple, la baisse du prix du pétrole pourrait avoir une incidence considérable sur la principale activité d’une société et mettre celle-ci en situation de défaillance. Or, cette baisse peut durement toucher un pays émergent dont le produit d’exportation principal est le pétrole, mais d’autres volets de son économie pourraient atténuer le choc. Un pays n’est rarement exposé qu’à un seul facteur économique ou macroéconomique, ce qui le rend plus résilient qu’une entreprise.  

Rester fidèles à nos convictions

Une fois que nous avons formé notre opinion sur un pays, nous n’avons pas peur de nous éloigner de l’indice et de l’indice de référence. Par exemple, pour une bonne partie de l’année dernière, nos portefeuilles ne comportaient aucune obligation turque, puisque nous avions déterminé que le pays et ses politiques économiques n’étaient pas soutenables et manquaient de crédibilité. Une autre opération clé fondée sur nos convictions visait la République dominicaine. En raison de son programme de réforme, nous sommes d’avis que sa cote de crédit sera revue à la hausse à moyen terme, même si le pays émet des titres d’emprunt à haut rendement. C’est pourquoi nous conservons ces obligations dans nos portefeuilles (jusqu’à 7 % dans une seule position). Nous concentrons nos recherches sur les éléments que le marché a privilégiés à tort, sur ce qui a été mal évalué et sur les différences entre nos points de vue et les opinions consensuelles, ce qui nous permet d’étudier le potentiel d’alpha des titres de créance des marchés émergents.

Il s’agit d’éviter les risques de perte extrême et les pays semés d’embûches. Dans le but de gérer le risque, notre stratégie d’obligations des marchés émergents met surtout l’accent sur une analyse macroéconomique fondamentale à moyen terme. Nous évaluons les tendances en matière de solvabilité nationale, ce qui nous permet d’anticiper toute détérioration et d’éviter les titres de créance de ces pays.  Pour ce faire, il faut entre autres tenir compte uniquement des pays émettant des titres de créance à rendement élevé dont les besoins de financement sont, au moins, comblés à court terme. Par exemple, l’Égypte est un autre pays que nous affectionnons, car il dispose d’un financement adéquat pour un proche avenir, travaille avec le FMI et a mis en place des programmes de réforme structurelle.

Autre élément crucial de notre processus de gestion du risque, nous portons une attention particulière à la liquidité et préférons les actifs facilement négociables, contrairement à nos concurrents qui se concentrent sur les marchés frontaliers (dont les titres offrent généralement un très bon rendement, mais sont assortis d’une prime de risque élevée en raison de leur illiquidité). Par exemple, au début de l’année dernière, comme beaucoup de nos homologues, nous avions surpondéré les actifs risqués (quoique prudemment). Toutefois, lorsque la COVID-19 a fait son apparition, nous avons rapidement réalisé qu’il s’agissait d’un événement atypique présentant trop d’inconnus. Par conséquent, nous avons agi de manière décisive et rapide afin d’augmenter notre position de trésorerie à 10 % avant le plus fort de la crise. Il importe de reconnaître les défis que présentent les titres des marchés émergents, et le très peu de latitude dont on dispose pour se retirer de cette catégorie d’actif en raison de la soudaineté des événements malheureux. C’est pourquoi nous veillons avant tout à ce que nos portefeuilles aient un niveau de liquidité approprié.

Occasions dans les marchés émergents

À l’heure actuelle, les titres de créance des marchés émergents à rendement élevé libellés en monnaie forte, surtout ceux cotés BB, recèlent encore des occasions qui nous semblent intéressantes, puisque nous croyons qu’une contraction de la valeur fait en sorte qu’ils sont à la traîne des titres de créance des marchés émergents de catégorie investissement et des obligations américaines à rendement élevé. L’abondance de liquidités injectées grâce aux importantes mesures de relance monétaires de la Réserve fédérale américaine a donné lieu à une hausse des flux dirigés vers les obligations américaines à rendement élevé et à une augmentation du prix de ces titres, ce qui a favorisé les valorisations relativement attrayantes des titres de créance des marchés émergents à rendement élevé, vers lesquels les investisseurs hésitent à se tourner en raison du degré élevé de risque qu’ils perçoivent.

Nous prévoyons également que les obligations souveraines des marchés émergents profiteront de retombées cette année, car le maintien de politiques expansionnistes par les banques centrales poussera les investisseurs à acheter des obligations des marchés développés et, à mesure que la valorisation de celles-ci deviendra de moins en moins intéressante, à commencer à chercher des rendements ailleurs (si ce n’est pas déjà fait).

Les titres à revenu fixe des marchés émergents libellés en monnaies des pays émergents sont aussi dignes d’intérêt. Nous sommes d’avis que la croissance économique dans les marchés émergents surpassera les attentes, en raison des mesures de liquidité, de la distribution accrue de vaccins et de la conclusion des élections présidentielles américaines. Sur le plan de la valorisation, les titres de créance libellés en devises des pays émergents sont, au vu de leurs données fondamentales, l’une des catégories d’actif les moins chères. En outre, ils font l’objet de moins de placements que les autres titres des marchés émergents. C’est pourquoi nous nous intéressons aux titres libellés, notamment, en réals brésiliens, en rands sud-africains, en roubles russes et en roupies indonésiennes.

Bien que notre stratégie principale ait pour référence l’indice des obligations souveraines des marchés émergents à monnaie forte, nous tirons parti de nos compétences variées pour investir dans d’autres sous-ensembles du marché. L’une des opérations à fort rendement de l’année dernière a été la surpondération des obligations quasi souveraines de Pemex (société pétrolière et gazière d’État du Mexique) par rapport aux titres de créance souverains mexicains, car nous étions d’avis que le pays ferait tout en son pouvoir pour soutenir Pemex à ses propres frais. La surpondération des obligations sud-africaines libellées en monnaie nationale est une opération qui a donné de bons résultats en raison de la courbe des taux accentuée de ces titres comparativement aux titres libellés en monnaie forte et de la valorisation attrayante de la monnaie nationale au sein du pays.

Les marchés émergents profiteront de la reprise menée par la Chine

Dans l’ensemble, nous croyons que la croissance des marchés émergents et développés devrait s’accélérer cette année grâce au vaccin contre la COVID-19. Dans le cas des marchés émergents en particulier, la reprise pourrait être plus rapide que prévu en raison d’une expansion dont la Chine, qui a bénéficié d’importantes mesures de relance budgétaires, est le moteur. La remontée chinoise a eu des répercussions positives pour le reste des pays émergents, en particulier les grands exportateurs de produits de base, comme l’Amérique latine, et bon nombre de partenaires commerciaux de la Chine en Asie.

Au cours des prochains trimestres, nous prévoyons que les titres de créance des marchés émergents profiteront de la dépréciation structurelle du dollar américain, de l’accélération de la croissance économique, de la reprise graduelle dans le secteur du tourisme et des perspectives favorables pour le secteur des produits de base. Nous sommes sensibles à la possibilité que l’inflation cause une montée en flèche des taux de base sur les marchés développés, mais ce n’est pas notre scénario de référence.  Cependant, le virus a fondamentalement changé la donne pour les marchés émergents sur le plan macroéconomique, car leur déficit budgétaire représente maintenant 10 % du PIB global, situation non viable qui devra être corrigée au moyen d’un resserrement éventuel des politiques budgétaires et monétaires et de réformes structurelles.

Cela dit, nous sommes d’avis que le profil de risque et de rendement justifie un investissement dans les titres de créance des marchés émergents, car c’est dans cette catégorie d’actif que l’on trouve la prime de risque structurel et une abondance d’occasions d’alpha. Un investisseur institutionnel qui aurait investi dans des obligations souveraines des marchés émergents libellées en monnaie forte tout juste avant la crise financière de 2008, au moment où l’écart de taux par rapport aux titres du Trésor américain était à son plus étroit, et qui aurait conservé sa position, aurait réalisé des gains de plus de 130 %3, ce qui prouve que tous les moments sont opportuns pour réaliser un placement à long terme dans cette catégorie d’actif stratégique.

Pour en savoir plus sur la gamme complète de solutions de titres de créance des marchés émergents de BMO Gestion mondiale d’actifs ou pour obtenir d’autres idées afin d’optimiser vos portefeuilles, veuillez communiquer avec votre représentant régional, Investisseurs institutionnels, BMO Gestion d’actifs.

 

Avis

1 JPMorgan, 19 janvier 2021.

2 JPMorgan, 19 janvier 2021.

3 JPMorgan, Bloomberg, 15 janvier 2021.

 

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