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La Fed, meilleure amie des marchés boursiers

Ces derniers mois, un des thèmes récurrents pour nous a été l’existence de facteurs favorables pour les actifs risqués et nous avons affirmé que les données fondamentales étaient en bien meilleur état que ce que les prophètes de malheur essayaient de nous faire croire.
Juillet 2019

Ces derniers mois, un des thèmes récurrents pour nous a été l’existence de facteurs favorables pour les actifs risqués et nous avons affirmé que les données fondamentales étaient en bien meilleur état que ce que les prophètes de malheur essayaient de nous faire croire. La croissance mondiale a certes ralenti cette année, mais les récentes prédictions de récession sont exagérées. Nous continuons de prévoir une réaccélération de la croissance cette année, car la consommation s’avère plus résiliente dans certaines régions-clés notamment aux États-Unis. Deux forces essentielles continueront de soutenir les actifs risqués au cours de notre période de prévision (comprise entre 6 et 12 mois), à savoir l’intention des banques centrales d’assouplir leurs politiques monétaires respectives et l’apaisement des tensions commerciales, auquel nous croyons fermement, mais qui devrait survenir après les mesures d’assouplissement de la Fed et de la BCE.

Certains investisseurs n’ont pas su voir l’influence de la politique de la Fed sur les rendements boursiers et se sont détournés des actifs risqués cette année, effrayés par la débâcle de décembre. Cette frilosité leur a coûté très cher. Comme la tortue, les investisseurs doivent faire fi de ce torrent incroyable de commentaires alarmistes et sortir la tête de leur carapace pour réaliser leur objectif d’appréciation à long terme de leur capital.

 

La trêve commerciale et le changement de ton de la Fed propulsent les actions à de nouveaux sommets

Après un mois de mai mouvementé, au cours duquel les investisseurs ont perdu tout espoir d’une entente commerciale, juin a clôturé le premier semestre sur un solide rendement, grâce à un regain d’optimisme à l’égard des relations commerciales sino-américaines, tandis que la Fed perdait patience  et annonçait l’imminence de réductions de taux.

En juin, les actions mondiales (indice MSCI Monde tous pays) ont connu une belle progression et rebondi de 6,4 %, après un mois de mai éprouvant. Les actions américaines ont repris la tête le mois dernier, car l’indice S&P 500 et le NASDAQ 100 ont grimpé de 7,0 % et de 7,7 %, respectivement. En cumul annuel, le NASDAQ 100 affiche un gain impressionnant de 21,9 %. Après leur rendement supérieur du mois de mai, les actions canadiennes ont inscrit un rendement mensuel moins spectaculaire, soit +2,5 %, malgré le rebond de 8,5 % des prix du pétrole en juin. Ailleurs, l’indice MSCI Europe a enregistré un gain de 4,3 % et le Nikkei (Japon), de seulement 3,5 %. Enfin, l’indice MSCI des marchés émergents a progressé de 5,7 % grâce à un regain d’optimisme concernant une entente commerciale et au recul du dollar américain.

Le changement de ton de la Fed et la détérioration des indicateurs de production mondiale ont contribué à la baisse des taux des titres d’État; le taux des obligations à 10 ans du Trésor américain a terminé le mois à 2 %, en baisse de 12 pdb. Par ailleurs, la courbe des taux à 2 ans et à 10 ans s’est pentifiée, la Fed ayant laissé entrevoir des baisses de taux d’intérêt. Au Canada, les taux de rendement ont peu fluctué, car les principaux indicateurs macroéconomiques ont continué de surpasser les prévisions, notamment la création d’emplois et les estimations relatives au PIB. Les récents signes de reprise économique au Canada ont dynamisé le huard, qui s’est apprécié de 3,2 % en juin, devenant la monnaie la plus performante du G10 par rapport au dollar américain, en cumul annuel.

 

Facteurs liés aux actions – Les petites capitalisations n’ont pas participé à la remontée de juin

Lorsque les marchés boursiers enregistrent une forte remontée, il arrive souvent que la dispersion des rendements diminue, car les investisseurs se ruent sur les actifs risqués. C’est ce qui s’est produit en juin pour les facteurs boursiers mondiaux. Les fonds axés sur la croissance (+6,9 %) et sur la qualité (+6,9 %) ont mené le bal, mais même les fonds les plus défensifs, comme ceux axés sur les dividendes élevés (+6,4 %) et la valeur (+6,2 %), ont enregistré des rendements similaires à celui de l’indice de référence (+6,4 %) et du portefeuille équipondéré factoriel (+6,1 %). Le fonds à faible volatilité (+4,8 %) et le fonds axé sur la taille (+5,6 %) ont été les seules solutions factorielles à enregistrer un rendement décevant, le mois dernier.

En revanche, sur 1 an, le fonds axé sur la valeur (+12,4 %) reste le moins performant par rapport à l’indice de référence (+14,9 %). Un portefeuille équipondéré factoriel afficherait aujourd’hui une avance de 160 pdb sur l’indice de référence en cumul annuel, ce qui prouve qu’une diversification multifactorielle efficace du portefeuille peut accroître le rendement ajusté en fonction des risques. Nous pensons que le retard des petites capitalisations par rapport aux grandes pourrait persister, étant donné le ralentissement de la croissance mondiale et le resserrement des normes d’octroi de prêts. De plus, les sociétés à grande capitalisation ont tendance à mieux maintenir leurs marges lorsque les coûts de main-d’œuvre et des matériaux augmentent.

Au Canada, le fonds d’actions à faible volatilité (symbole : ZLB, +0,5 %) a enregistré un rendement plus modeste en juin, mais a inscrit son sixième gain mensuel d’affilée depuis le début de l’année. Même si les actions canadiennes à faible volatilité ont accusé un retard par rapport au marché (symbole : ZCN, 1,8 %) le mois dernier, elles conservent une légère avance pour l’année (15,3 %, contre 14,4 %) et une nette avance sur 1 an (8,8 %, contre 0,0 %).

 

Guerres commerciales : une trêve s’impose

Les relations commerciales sino-américaines ont fait les progrès nécessaires durant le sommet du G20 et le Mexique a évité de nouveaux droits de douane. Les pourparlers ont repris et le président Trump a fait plusieurs concessions. Il autorise notamment les entreprises américaines à vendre des composants à Huawei et a remis à plus tard l’imposition de nouvelles surtaxes douanières. De son côté, la Chine a accepté d’accroître ses achats de produits agricoles. Toutefois, cela n’a pas été confirmé par les autorités chinoises.

Selon nous, c’est le meilleur dénouement possible, étant donné la très faible probabilité d’une trêve commerciale totale. Cela dit, il reste des obstacles de taille à surmonter avant de parvenir à une entente et la barre a été relevée en raison de la perte de confiance. C’est pourquoi la réaction des marchés a été modérée et de courte durée. Le risque de nouvelles surtaxes douanières est intact, mais il ne fait pas partie de notre scénario de base, car les répercussions économiques négatives de ces surtaxes devraient avoir un effet dissuasif. Mis à part la Chine, des litiges commerciaux menacent d’éclater, car les États-Unis ont discrètement imposé des surtaxes douanières à l’UE, en riposte aux subventions accordées à Airbus.  Les tensions restant vives, on ne peut écarter la possibilité de surtaxes douanières à l’encontre des automobiles européennes d’ici la fin de l’année.

 

Assouplissement monétaire en vue – Il s’agit de réductions préventives, pas d’un cycle d’assouplissement

Lors de sa réunion de juin, la Fed a officiellement capitulé devant le marché obligataire en laissant entrevoir un assouplissement de sa politique monétaire et en retirant le mot « patience » de son communiqué. La Fed prévoit maintenant une réduction de 25 pdb en 2020 et a même révisé à la baisse son estimation du taux neutre. Toutefois, ses prévisions demeurent bien supérieures à celles des marchés, avec presque quatre réductions de taux intégrées d’ici la fin de 2020. La politique de la Fed et les prévisions baissières du marché obligataire ne devraient pas converger, mais nous anticipons une réduction de 25 pdb du taux ce mois-ci, qui est déjà prise en compte par le marché. Une ou deux réductions de taux cette année constituent, selon nous, des mesures préventives (et non un cycle d’assouplissement à proprement parler), qui atténueront l’effet négatif du ralentissement de la croissance mondiale. De plus, les mesures d’assouplissement de la Fed devraient affaiblir le dollar américain et améliorer les conditions financières aux États-Unis. Toutefois, la dépréciation du billet vert n’aura lieu que si une reprise de la demande externe et de la croissance mondiale est confirmée, notamment en Europe et en Chine.

Graphique 1 – Des données macroéconomiques canadiennes nettement supérieures aux prévisions

La Fed meilleure amie des marchés boursiers - Graphique 1

Source : Bloomberg.

Une économie canadienne plus résiliente que prévu – Le huard devrait prendre son envol

Les données macroéconomiques canadiennes sont largement supérieures aux prévisions, depuis quelque temps (Graphique 1). Ce rendement économique supérieur aux prévisions devrait, selon nous, permettre au gouverneur Poloz de maintenir le statu quo cette année, alors que le marché obligataire prévoyait une réduction de taux jusqu’à récemment. Si, conformément à nos prévisions, la réduction de taux « préventive » de la Fed se matérialise au cours de 12 prochains mois et que la croissance au Canada tourne autour des 2 %, la Banque du Canada devrait être en mesure de laisser les taux d’intérêt inchangés au cours de la même période et l’écart de taux entre le Canada et les États-Unis devrait diminuer (Graphique 2). Dans ce contexte, le huard devrait poursuivre sur sa lancée et atteindre 0,78 $ US cet été, selon nous.

Graphique 2 – L’écart de taux entre le Canada et les États-Unis n’a pas été aussi serré depuis janvier

La Fed meilleure amie des marchés boursiers - Graphique 2

Source : Bloomberg.

Perspectives et positionnement : C’est le moment de surpondérer les actions canadiennes

Notre surpondération des actions n’a pas changé le mois dernier, mais nous avons apporté quelques changements tactiques à notre répartition de l’actif. Nous continuons de surpondérer les actions par rapport aux obligations, mais nous avons réduit la surpondération des titres américains et ajouté une surpondération des actions canadiennes. Cette décision tactique reflète notre inquiétude grandissante à l’égard des risques de nouvelles surtaxes douanières de la part du gouvernement Trump d’ici la fin de l’année, notamment en Europe.

Étant donné la baisse des taux de rendement mondiaux, l’attrait des actions par rapport aux obligations a augmenté au cours des derniers mois, comme en témoigne la prime de risque des actions (Graphique 3), représentée par le ratio bénéfices/cours moins le taux des obligations d’État à 10 ans. Autre tendance favorable aux marchés boursiers : le formidable empressement des banques centrales à assouplir leur politique lorsque les marchés financiers l’exigent et que les perspectives de croissance se détériorent.

Graphique 3 – Augmentation des primes de risque des actions

La Fed meilleure amie des marchés boursiers - Graphique 3

Source : Bloomberg

Nous avons raccourci d’un cran la duration de nos titres à revenu fixe, estimant que le marché obligataire est trop pessimiste. Nos prévisions sur la duration cette année se sont révélées erronées. Toutefois, la baisse des taux obligataires a été particulièrement favorable pour les cours boursiers et les gains liés à la surpondération des actions se sont avérés plus avantageux que ceux que nous aurions enregistrés en participant à la remontée des obligations.

Nous avons accentué la sous-pondération des obligations de sociétés à rendement élevé, dont le potentiel d’appréciation est limité parce que les écarts de taux sont faibles. Nous préférons exprimer notre optimisme prudent en misant sur les actions, qui offrent un meilleur potentiel de hausse, selon nous.

Nos prévisions haussières à l’égard du huard et nos convictions concernant une dépréciation du billet vert ont augmenté, la Fed ayant laissé entrevoir une orientation expansionniste. L’ampleur de la remontée potentielle du huard dépendra de la durabilité de cette série de bonnes surprises économiques. Toutefois, la vigueur du marché de l’emploi et la pénurie de main-d’œuvre persistante devraient accompagner une croissance économique supérieure au taux tendanciel pour le reste de l’année.

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