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CA-FR Investisseurs

La panique sur les marchés et le pouvoir de la patience

Le point de vue mensuel de BMO Gestion mondiale d’actifs

Avril 2023

REMARQUE STRATÉGIQUE DU CHEF DES PLACEMENTS

La panique sur les marchés et le pouvoir de la patience

Au cours du premier trimestre de l’année, les marchés ont réagi fortement aux changements dans le contexte économique… peut-être trop fortement, selon nous. Cette réaction est en partie liée aux  risques de récession qui ne cessent d’être repoussés à plus tard. Elle est également liée aux attentes changeantes à l’égard des taux d’intérêt. En janvier, les marchés se sont bien comportés en raison de la possibilité d’une baisse des taux plus tard dans l’année. Cependant, le mois de février a été marqué par une vente massive, qui a été suivie d’un rebond en mars.

Nous nous attendons à ce que les marchés restent quelque peu sur la touche, mais cela ne signifie pas pour autant qu’ils ne peuvent pas monter; ils en ont le potentiel. Mais il ne s’agit pas d’un contexte où les investisseurs seraient bien avisés d’assumer un risque excessif, parce que le rendement de ce risque n’est pas élevé, et parce que le risque de baisse pourrait être important si la Réserve fédérale américaine s’éloigne des attentes du marché ou si l’économie s’affaiblit plus rapidement que prévu. C’est pourquoi nous continuons de surpondérer les titres à revenu fixe.

Dans l’ensemble, nous prévoyons un affaiblissement graduel de l’économie au Canada, aux États-Unis et dans d’autres régions du monde, avec un potentiel de hausse découlant de la réouverture de la Chine et de la possibilité d’une pause de la Fed quant aux hausses des taux, ce qui pourrait encourager les marchés à faire preuve de plus d’optimisme. Si une récession potentielle s’avérait être relativement courte, les marchés pourraient continuer de progresser. Mais la situation de l’emploi est
l’inconnue. Si elle reste relativement solide, un « atterrissage en douceur » est probable. Mais si elle se dégrade soudainement, une récession interminable devient possible et les marchés baisseront probablement beaucoup plus. Cependant, nous croyons toujours que le scénario le plus probable est une récession relativement courte plus tard en 2023, ou au début de 2024.

Une récession pourrait-elle se traduire par des occasions d’achat? Ça dépend. Si le repli réduit l’inflation et augmente la probabilité de baisses de taux, alors oui, l’occasion serait bonne de se lancer dans le segment des actions. Mais si la récession se développe lentement et si l’inflation reste relativement élevée, il est peu probable que la Fed réduise les taux de sitôt;
dans ce contexte, nous pourrions assister à un repli des marchés. Tout dépend de la récession, de la situation de l’emploi et du moment où les données sur l’inflation nous le diront – ces facteurs dicteront s’il est temps d’acheter ou de vendre. Pour le moment, nous restons équilibrés et nous nous ajusterons en fonction des données.

PERSPECTIVES ÉCONOMIQUES

La résilience reste le mot d’ordre de l’économie nord-américaine, mais des fissures apparaissent

La croissance globale continue de défier les attentes dans un marché de l’emploi toujours tendu. Mais, sous le capot, les données laissent entrevoir un ralentissement et une récession éventuelle.

Perspectives aux États-Unis

La Fed semble avoir confirmé aux investisseurs que les risques qui menacent la stabilité financière et qui sont liés à la Silicon Valley Bank (SVB) et à d’autres défaillances bancaires soudaines ont été le signal confirmant que la politique monétaire est  suffisamment restrictive et que les hausses de taux sont presque terminées.

Nous restons concentrés sur l’ampleur des réductions de taux cette année et l’an prochain, plutôt que sur la question de savoir si la Fed procédera à des hausses une ou deux fois de plus. En fait, nous croyons que la courbe des taux, mesurée par ceux des obligations du Trésor à 10 ans et à 2 ans, a touché un creux. Par conséquent, des réductions de taux pourraient être annoncées sous peu.

La crise bancaire s’est stabilisée, comme en témoigne le ralentissement des sorties de fonds des petites banques ainsi que la diminution de l’utilisation de la facilité de la Fed. C’est une bonne nouvelle, mais le crédit est très serré et pourrait bien se resserrer davantage, ce qui nuirait à l’ensemble de l’économie. En effet, les données récentes indiquent de plus en plus un ralentissement économique. Nous avons en particulier observé de nouveaux creux dans l’indice ISM des directeurs d’achats (PMI) du secteur manufacturier (à 46,3 en mars) et une hausse du nombre de demandes de prestations d’assurance-chômage. Le rapport sur l’emploi du mois de mars était conforme aux attentes, 236 000 emplois nets ayant été créés, mais il a été plus faible. Les emplois dans les secteurs de la fabrication et de la construction se sont contractés.

Sur le plan financier, l’incidence des  hausses de taux et du resserrement des conditions de crédit prendra du temps à se faire sentir : la liquidité dans l’ensemble des sociétés et des ménages reste élevée, mais elle est en train de changer. Nous croyons qu’une récession approche et que seul le moment de son début est incertain.

Drapeaux américain et canadien

Perspectives au Canada

En ce qui concerne les données économiques, rien n’a changé, avec une résilience soutenue. Nos prévisions de croissance du PIB pour le premier trimestre ont maintenant été révisées à la hausse, dans une fourchette de 2 % à 3 %, ce qui est nettement supérieur aux prévisions de la Banque du Canada (BdC). Les données continuent de tester la pause conditionnelle de la BdC à l’égard de la hausse des taux d’intérêt. Le rapport sur l’emploi du mois de mars a fait état d’un total impressionnant de 55 000 nouveaux emplois. Le taux sans précédent de croissance de la population favorise fortement la création d’emplois, tout en soutenant la demande de logements. Par conséquent, toutes choses étant égales par ailleurs, l’ampleur des réductions de taux qui devraient être prises en compte quant aux attentes en matière de trajectoire des taux au Canada pourrait être inférieure à celle des États-Unis.

Perspectives internationales

À l’instar du Canada, les solides résultats de l’indice des directeurs d’achats dans la zone euro et au Royaume-Uni témoignent d’un thème de résilience. Le PIB des deux régions pour le premier trimestre est positif et les craintes de récession continuent de diminuer. Par ailleurs, l’inflation de base dans la zone euro a atteint de nouveaux sommets, tandis que celle au RoyaumeUni a rebondi, tout en restant inférieure à son pic. Par rapport aux autres banques centrales, la Banque centrale européenne et la Banque d’Angleterre font face à des pressions relatives plus fortes pour poursuivre les hausses de taux. En ce qui concerne les marchés émergents, la réouverture de la Chine est toujours en cours. Leurs indices PMI du secteur des services
ont été bien supérieurs à 50, ce qui signale une forte expansion, même si des questions restent quant à la durabilité de la reprise alimentée par la consommation et à l’ampleur de l’élan généré par les mesures de relance budgétaire. La croissance restera probablement plus forte en Chine et dans les pays asiatiques ayant les liens commerciaux les plus étroits qu’en Occident. Dans ce contexte de divergence de la croissance, l’Asie reste notre région préférée.

Principaux risques
Ce qu’en pense BMO Gestion mondiale d’actifs
Inflation

Devrait rester stable à court terme

Nous nous attendons à une désinflation plus marquée au deuxième semestre de l’année

Taux d’intérêt

Remise en question des hausses importantes supplémentaires du taux final

La courbe des taux a probablement touché un creux

Récession/chômage

Les risques de récession ont été légèrement relevés à cause du risque lié à la stabilité financière

Des pertes d’emplois sont encore probables cette année

La croissance des salaires semble ralentir

Géopolitique

Les relations entre les États-Unis et la Chine devraient rester tendues

Aucun changement important dans la situation entre la Russie et l’Ukraine

Consommation

Risque persistant lié au resserrement financier

La stabilité des bénéfices est cruciale pour le service de la dette dans un contexte de hausse des taux

Marché de l’habitation

Baisse prévue du prix des maisons, dans le sillage de la baisse des ventes

Au Canada, la croissance de la population continuera de soutenir la demande

Bénéfices

Les marchés sont plus sensibles aux mauvaises surprises qu’aux hausses

La croissance des bénéfices devrait continuer de baisser

POSITIONNEMENT DES PORTEFEUILLES

Catégories d’actif

Une crise financière latente représente une incertitude quant aux actions et rend les données économiques à venir encore plus importantes. Nous approchons aussi probablement d’une hausse finale de la part de la Fed, ce qui constitue par conséquent un point d’inflexion important de notre point de vue pour les actions par rapport aux obligations.

Nous restons neutres à l’égard des actions et surpondérons les titres à revenu fixe et les liquidités. Il faut composer avec une crise financière et une franche volte-face en ce qui concerne la politique de la Fed et les attentes à l’égard des taux. Le  resserrement financier découlant de la crise bancaire a, à certains  égards, resserré la politique  monétaire de l’ordre de 50 à 75 points de base. Qu’est-ce que cela signifie pour le taux des fonds fédéraux? La probabilité d’une autre hausse de 25 pdb en mai est de 80 %, après quoi nous pourrions observer une pause. La question est donc la suivante : pendant combien de temps la Fed restera-t-elle à ce niveau avant de commencer à réduire les taux? Historiquement, elle a été assez rapide, mais le niveau toujours stable de l’inflation de base pourrait l’obliger à attendre plus longtemps que d’habitude.

Quant aux actions, même si les chocs du système financier n’ont pas été systémiques comme ils l’ont été lors des crises précédentes, l’incertitude persistera pendant un certain temps. Par conséquent, nous avons réduit nos positions en actions dans nos portefeuilles de FNB de revenu et de FNB conservateur afin de nous assurer que ces pondérations servent
davantage les investisseurs plus axés sur la préservation du capital. Mais nous n’avons pas encore délaissé une position globalement neutre. Nous évaluerons les données à venir, y compris les données sur l’inflation. Les données sur l’emploi sont restées assez positives par rapport aux prévisions de récession. Les taux d’intérêt du marché ont commencé à baisser un peu et, même si nous pensons qu’ils continueront de le faire pendant un cycle de récession superficielle, le moment de cette baisse est incertain. L’histoire a toujours montré que vendre lors de la dernière hausse de taux est habituellement ce qu’il faut faire : alléger les actions tout en investissant dans des titres à revenu fixe légèrement à plus long terme comme les obligations du Trésor. Nous avons également dans nos portefeuilles une position défensive en or, ce qui nous a bien servis.

Actions

Titres À Revenu Fixe

Liquidités

POSITIONNEMENT DES PORTEFEUILLES

Actions

Les marchés émergents, et la Chine en particulier, connaissent une croissance accélérée en raison de  l’assouplissement des conditions monétaires à un moment où les marchés développés, surtout les  ÉtatsUnis, se dirigent dans la direction opposée.

La crise du système financier commence à ne plus être une crise aiguë et semble jusqu’à présent être maîtrisée et contrôlée efficacement. Cependant, le marché se tourne maintenant vers d’autres domaines ou secteurs qui pourraient être particulièrement exposés, deux de ces cibles étant des sociétés ou des secteurs très endettés ainsi que des sociétés très sensibles aux taux d’intérêt, comme les services financiers non bancaires, p.ex. Charles Schwab. Un troisième secteur particulièrement exposé est celui de l’immobilier commercial. Cela dit, la Fed est déterminée à assurer la stabilité financière, de sorte que nous ne pensons pas que la contagion sera généralisée. SVB a démontré que la Fed et les autres organismes de réglementation agiront très rapidement.

À l’échelle régionale, nous n’avons apporté aucun changement par rapport au mois dernier – nous continuons de sous-pondérer l’Amérique du Nord, ce qui contribue à financer notre surpondération des marchés émergents. La Chine et l’Asie, en particulier, demeurent nos régions préférées en raison de leur croissance économique. En Chine, les données restent bonnes et la croissance du crédit est en plein essor – les nouveaux prêts bancaires ont atteint un sommet record. La croissance de la masse
monétaire absolue commence à ralentir, mais elle reste à deux chiffres sur 12 mois. L’assouplissement de la politique monétaire de la Chine alimente la réouverture de l’économie réelle. Tout cela contraste avec les États-Unis, où les liquidités diminuent et où la masse monétaire se contracte pour la première fois depuis le début de la collecte des données dans les années 1950; pour la première fois de l’histoire, nous observons une croissance négative de la masse monétaire d’une année à l’autre. Il y a donc plus de risques de baisse. Au Canada, nous continuons de sous-pondérer le marché, car il est très cyclique et entretient des liens économiques étroits avec les États-Unis; les risques de récession menacent également les perspectives nationales.

Canada

ÉTATS-UNIS

EAEO

Marchés Émergents

POSITIONNEMENT DES PORTEFEUILLES

Titres à revenu fixe

On s’attend à ce que la courbe des taux s’accentue davantage, les taux à court terme reculant plus rapidement que ceux à long terme. Nous privilégions toujours les titres de catégorie investissement, qui offrent des taux de rendement historiquement attrayants.

La courbe des taux a probablement touché un creux d’environ 100 points de base à cause de l’inversion des obligations du Trésor américain à 2 ans/10 ans. À partir de maintenant, nous devrions continuer de voir l’accentuation que nous avons observée. Un nouvel aplatissement obligerait la Fed à revenir à un ton très ferme, ce qui est peu probable, selon nous, compte tenu des récentes données sur l’inflation et du contexte économique et financier. Nous pensons qu’il s’agira d’une accentuation haussière, ce qui signifie que les taux vont généralement baisser et que les obligations du Trésor à 2 ans vont reculer plus rapidement que les obligations d’État américaines à 10 ans, le marché continuant de défier la détermination de la banque centrale à maintenir ces taux élevés pendant une plus longue période.

Notre point de vue sur les titres de créance de catégorie investissement (CI) demeure inchangé; les écarts de taux restent relativement attrayants sur le plan du rapport risque-rendement, si l’on tient compte du niveau des taux de rendement absolus. Leur portage est positif. Certaines obligations de catégorie investissement offrent un rendement supérieur à celui de l’indice S&P 500. Il va sans dire que les obligations de catégorie investissement de sociétés de grande qualité sont très attrayantes sur une base historique. Nous restons également neutres à l’égard des titres de créance à rendement élevé, mais nous croyons que le risque d’un ralentissement économique ne se reflète pas entièrement dans les titres à revenu fixe de catégorie spéculative, ce qui explique pourquoi nous évitons ces obligations pour l’instant.

De même, nous sommes restés neutres à l’égard des titres de créance des marchés émergents. Il faut tenir compte de forces concurrentes : une croissance plus forte que celle des marchés développés, ainsi que l’affaiblissement général du dollar américain, qui est contrebalancé par la fermeté relative de la Fed et des préoccupations liées à la stabilité financière. Cela nous permet de rester plus modérés à l’égard des obligations des marchés émergents. La duration demeure attrayante, ,mais nous avons résisté à la surpondération à cause de la forte révision que nous avons observée dans la foulée de l’effondrement de SVB. Nous croyons que la politique monétaire est très restrictive et que le mantra de la hausse à long terme sera mis à l’épreuve, de sorte que nous privilégions une duration plus longue.

Titres De Créance De Catégorie Investissement

Rendement Élevé

Titres De Créance Des Marchés Émergents

Duration

POSITIONNEMENT DES PORTEFEUILLES

Style et facteur

La reprise de la croissance actuelle pourrait se poursuivre tant que le marché continuera de prendre en compte des baisses de taux plus tard cette année ou au début de l’année prochaine. La question est la suivante : la reprise peut-elle soutenir l’ensemble du marché à mesure que les conditions économiques se rapprochent davantage d’un ralentissement économique?

La dynamique du marché évolue, et la période en cours reflète maintenant des perspectives neutres pour la valeur par rapport à la croissance. Le changement est davantage attribuable à l’incertitude entourant le moment d’un repli, puisque les titres de croissance actuels, à notre avis, ont encore du potentiel tant et aussi longtemps que les gens s’attendent à une baisse des taux d’intérêt. La question est la suivante : si c’est sur une base relative par rapport à la valeur, est-ce que ce sera suffisant pour maintenir l’indice dans son ensemble ou les actions seront-elles liquidées si jamais nous nous dirigeons vers une récession et que les marchés s’affaiblissent un peu? Les bénéfices du premier trimestre commencent à être publiés et la période de publication des résultats sera importante pour voir ce qui se passe avec certaines des  mégacapitalisations technologiques. La compression des valorisations est une chose, mais si le B (bénéfices) sous le C (cours) baisse plus que ce à quoi on s’attend, le point de vue du marché changera assez rapidement sur la reprise de la croissance. Apple a annoncé que les expéditions de PC avaient reculé de 40 % sur 12 mois au premier trimestre. Nous observons peut-être déjà un ralentissement des dépenses de consommation discrétionnaire dans le secteur des technologies. Les indices des directeurs d’achats du secteur manufacturier sont en baisse. Les indices PMI du secteur des services se comportent mieux, mais malgré tout, ils présentent une certaine faiblesse. Alors, qu’est-ce que cela signifie pour les facteurs? Cela signifie que la croissance pourrait avoir un peu plus de marge de manœuvre, mais ne vous attendez pas à voir le début d’une reprise exceptionnelle à partir de  maintenant. Il n’y a aucun changement dans notre cote de volatilité, mais la qualité a été augmentée à +1. Au Canada, le facteur qualité, c’est les banques, et même si cela n’a pas été une période fantastique pour les prêteurs en mars, les banques canadiennes n’ont pas autant reculé que la plupart des banques régionales américaines. De plus, les banques canadiennes ne méritaient pas vraiment les récents replis : ils sont exclusivement basés sur l’humeur issue de la crise bancaire dans son ensemble.

Valeur

Qualité

Croissance

Volatilité

POSITIONNEMENT DES PORTEFEUILLES

Mise en œuvre

On s’attend de plus en plus à une baisse des taux aux États-Unis et la divergence de politique qui a alimenté la vigueur du dollar américain à court terme cette année s’estompe, ce qui redonne un coup de pouce au dollar canadien. Nous avons également officiellement ajouté l’or à nos perspectives mensuelles et nous sommes optimistes concernant ses perspectives à court terme.

Notre note pour le dollar canadien est revenue à +1, ou légèrement haussière, ce qui signifie que nous prévoyons un recul du dollar américain à mesure que les attentes concernant les taux baisseront et que l’écart de taux entre la Fed et la BdC diminuera. Nous surveillerons de près la capacité de la BdC à maintenir le cap et à maintenir sa pause conditionnelle. Jusqu’à présent, elle a réussi, mais si l’inflation reste stable tout au long de l’été, elle pourrait relever les taux. Si nous nous dirigeons vers une récession aux États-Unis avant la fin de l’année, ce qui est en grande partie notre scénario de base, la BdC pourra probablement tenir le coup et il n’y aura pas d’autres hausses de taux. À l’heure actuelle, nous nous attendons à ce que le cycle de hausse des taux soit terminé et à ce que les marchés rattrapent leur retard. Nous avons également officiellement ajouté l’or, avec la cote +1 (légèrement haussier). Le lingot est soutenu par une demande record des banques centrales et une demande physique plus forte des consommateurs privés dans l’ensemble, et nous nous attendons à ce que l’incertitude macroéconomique continue d’alimenter son rendement supérieur. Comme la Fed commence à abaisser ses taux et que nous prévoyons une baisse des taux réels, nous nous attendons à ce que l’or profite d’un coup de pouce supplémentaire. Nous l’avons vu dans les cycles précédents.

Illustration de la tendance à la hausse du dollar canadien avec une flèche verte

$ CAD

$ OR

Déclarations

Les opinions exprimées par le gestionnaire de portefeuille représentent son évaluation des marchés au moment de la publication. Ces opinions peuvent changer en tout temps et sans préavis. Les renseignements fournis dans le présent document ne constituent pas une sollicitation ni une offre relative à l’achat ou à la vente de titres, et ils ne doivent pas non plus être considérés comme des conseils de placement. Le rendement passé n’est pas garant des résultats futurs. Cette communication est fournie à titre informatif seulement.

 

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