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Répartition de l’actif – perspectives – Septembre 2019

Notre pondération de base a peu changé le mois dernier, caractérisée par une légère surpondération des actions par rapport aux obligations, car les guerres commerciales se prolongent et les perspectives en matière de bénéfices se détériorent.
Octobre 2019
  • Les tensions commerciales se sont exacerbées et nous doutons que les États-Unis et la Chine puissent parvenir à un accord cette année. La situation pourrait empirer avant de s’améliorer. Les répercussions négatives des droits de douane sur l’économie feront plus que contrebalancer les avantages des réductions d’impôts antérieures.
  • Nous continuons de penser que le Canada est bien placé pour surmonter l’incertitude commerciale persistante. Nous surpondérons toujours les actions canadiennes, en particulier celles à faible volatilité. Une courbe des taux fortement inversée continuera de peser sur le secteur des services financiers.
  • Nous nous attendons à ce que le gouverneur de la Banque du Canada, Stephen Poloz, soit parmi les derniers à adopter des mesures d’assouplissement monétaire, mais à ce que la Réserve fédérale américaine (Fed) procède à plus que des « ajustement de milieu de cycle ». Cette dynamique devrait pousser le huard à la hausse, car l’écart de taux d’intérêt entre le Canada et les États-Unis se comble.
  • Nous maintenons une légère surpondération des actions par rapport aux titres à revenu fixe, car le manque de clarté quant à la politique commerciale assombrit les perspectives économiques. Nous continuons de préférer les actions nord-américaines aux actions EAEO, qui peinent plus à progresser.
« Prédisez autant que vous voulez, mais protégez-vous toujours »

– Oliver Wendell Holmes

Trump : le vent a tourné et le président freine désormais la croissance

Les investisseurs passent encore à la douche froide. Tandis que les taux des obligations d’État continuent de tomber en deçà des creux cycliques, l’indice S&P 500 est proche de son sommet malgré les guerres commerciales persistantes. Jusqu’ici, l’incidence directe sur la croissance des États-Unis a été faible, car les consommateurs américains profitent de la vigueur du marché de l’emploi et de la chute des taux d’intérêt. Toutefois, il devient difficile d’attribuer une probabilité élevée à la conclusion d’un accord entre les États-Unis et la Chine cette année ou même avant les élections présidentielles américaines de 2020. Nous pensons que l’incertitude commerciale se poursuivra en 2020, car les parties ne lâchent pas le morceau pendant que les retombées des réductions d’impôts antérieures et les mesures de relance du dernier accord budgétaire de deux ans seront contrebalancées, et au-delà, par des droits de douane, qui correspondent à une taxe imposée aux consommateurs américains.

Le mois dernier, le fil Tweeter du président Trump a provoqué une tempête de catégorie 5, ce qui a offert peu de réconfort aux investisseurs inquiets en quête de clarté. Les perspectives demeurent assombries par les négociations commerciales, mais nous continuons de penser que les États-Unis éviteront une récession dans les douze prochains mois. Toutefois, la marge d’erreur s’est considérablement réduite à cause des perturbations de la chaîne d’approvisionnement. Au bout du compte, cela signifie qu’il faudra davantage de mesures d’assouplissement de la part des banques centrales pour contrebalancer le ralentissement de la croissance, en plus de quelques mesures de relance budgétaire, particulièrement en Europe. Tout bien pensé, les actifs à risqué devraient être soutenus par les banques centrales qui inondent le monde d’argent à bon marché. Nous nous attendons à ce que la Fed baisse les taux au moins une autre fois cette année pour tenir compte des risques de baisse.

Compte tenu des inquiétudes concernant les perspectives économiques mondiales ainsi que la résilience relative de l’économie des États-Unis, le pays affiche désormais les taux d’intérêt le plus élevés du G10, pour la première fois de l’histoire moderne.

Les guerres commerciales de représailles font peur aux investisseurs

Le flux incessant de mauvaises nouvelles a fait baisser les actions mondiales le mois dernier (indice MSCI Monde tous pays, -2,6 %), mais les actions canadiennes sont parvenues à gagner un maigre 0,4 %, car le pays est mieux placé pour surmonter l’incertitude commerciale. Aux États-Unis, l’indice S&P 500 a chuté de 1,6 % au cours d’un mois où les gazouillis présidentiels ont causé de la volatilité. Les marchés émergents étaient le point faible (indice MSCI Marchés émergents, -5,1 %), ce qui a presque annulé les gains sur 12 mois. Les actions japonaises étaient aussi en difficulté (indice Nikkei, -3,7 %), tandis que l’indice britannique FTSE 100 a chuté de 4,1% à cause des inquiétudes grandissantes quant à un Brexit sans accord, entraînant les actions européennes à la baisse (indice MSCI Europe, -1,7 %).

Au cours du mois d’août, et juste un jour après la décevante décision de la Fed, le president Trump a, à lui seul, contribué à la reprise des obligations en jurant de faire crouler la Chine sous les droits de douane et en se plaignant avec véhémence de la politique monétaire de M. Powell (lien). Le mois d’août a été brutal pour les titres à revenu fixe, aux prises avec l’inversion de la courbe des taux des titres du Trésor américain (titres à deux ans et à dix ans) et l’effondrement des taux effectifs. La courbe des taux des obligations à dix ans du Trésor américain s’est effondrée de 52 pb, tandis que le taux des obligations du gouvernement canadien a chuté de 31 pb. Le taux des obligations américaines à 30 ans a aussi atteint un creux record de 1,95 %. Compte tenu des inquiétudes concernant les perspectives économiques mondiales ainsi que la résilience relative de l’économie des États-Unis, le pays affiche désormais les taux d’intérêt le plus élevés du G10, pour la première fois de l’histoire moderne (figure 1). Dans ce contexte, le billet vert s’est hissé à des sommets cycliques et l’indice du dollar américain (DXY) est en hausse de plus de 2 % cette année.

Figure 1 : Les taux obligataires américains affichent le plus important repli mensuel depuis 2011

Figure 1 : Les taux obligataires américains affichent le plus important repli mensuel depuis 2011

Source: Bloomberg, BMO Gestion

Facteurs liés aux actions : La faible volatilité prend une trajectoire ascendante dans un contexte chaotique

La dispersion a de nouveau marqué le rendement des facteurs boursiers au cours d’un mois volatil. Tous les styles étaient en baisse le mois dernier, à l’exception de ceux reposant sur une faible volatilité, qui ont gagné 1,7 %. Les styles reposant sur la valeur et la taille ont encore connu des difficultés, chutant chacun de 3,5 %. Nous préférons toujours les actions mondiales à grande capitalisation aux actions à petite capitalisation, car le cycle macro-économique ne montre guère de signes de hausse pour l’instant. Nous aimons aussi les actions à faible volatilité dans ce contexte incertain de fin de cycle, particulièrement au Canada. Le FNB BMO d’actions canadiennes à faible volatilité (symbole : ZLB, +1,9 %)¹ a augmenté pour le huitième mois de suite. Le FINB BMO S&P/TSX composé plafonné il a aussi affiché un rendement largement supérieur à celui du marché (symbole : ZCN, +0,45 %)² au mois d’août, ce qui lui donne une solide avance depuis le début de l’année (17,0 % c. 20,2 %).

La politique de la corde raide domine les négociations commerciales sino-américaines

Les négociations commerciales ne progressent pas bien et se sont détériorées dernièrement. Alors qu’on a du mal à savoir avec certitude si les relations commerciales sino-américaines vont s’améliorer ou se détériorer à partir de maintenant, le freinage économique causé par l’augmentation des droits de douane s’intensifiera en fin d’année. Nous estimons toujours que les chances d’une récession au cours des douze prochains mois ne dépassent pas 30 %, mais les guerres commerciales du président Trump mettent l’économie de plus en plus en danger. Nous croyons que faire campagne pendant une récession serait un pari risqué pour le president Trump et c’est pourquoi nous pensons que l’économie doit être manipulée avec précaution. Cependant, un accord commercial est improbable cette année ou lors du prochain cycle de négociations en octobre.

Perspectives de la Fed : Les marchés appliquent plus que des « ajustements de milieu de cycle »

Les marchés des titres à revenu fixe continuent de s’attendre à bien des mesures d’assouplissement de la part de la Fed, car ils tablent au moins sur une autre baisse cette année et sur deux autres en 2020. L’intensification des tensions commerciales et les signes que la croissance mondiale ralentit, en particulier en Allemagne où l’économie est très probablement en récession, ont maintenu élevée la demande pour les actifs refuges, et fait de la duration le facteur déterminant cette année. La récente intensification des tensions commerciales nous a conduits à changer nos perspectives concernant la Fed. Nous anticipons désormais une autre baisse cette année.

Canada : à l’abri, car moins exposé aux tensions commerciales

Le Canada se démarque de la plupart des marchés boursiers qui connaissent une hausse de la volatilité à cause des tensions commerciales. Les actions canadiennes ont encore une fois affiché un rendement supérieur parmi les pays du G10, comme elles l’ont fait en mai, lorsque les guerres commerciales ont éclaté (figure 2). Qui plus est, cette surperformance est due aux sociétés à grande capitalisation, qui ont dépassé cette année les sociétés à petite capitalisation.

Figure 2 : Les actions canadiennes ont mené le bal à l’échelle mondiale en août

Les actions canadiennes ont mené le bal à l’échelle mondiale en août

Source : MSCI et Bloomberg

Nous avons privilégié une surpondération des actions canadiennes parce que le Canada affichera des rendements supérieurs lorsque les tensions commerciales se seront exacerbées. En effet, le Canada n’est plus une cible clé des guerres commerciales du président Trump. Et malgré l’ouverture commerciale relativement grande du pays, son exposition aux actions de la Chine, la cible actuelle des tensions commerciales, est limitée. Les échanges commerciaux internationaux du Canada devraient aussi profiter des détournements provoqués par les droits de douane.

Les dernières données intérieures confortent notre optimisme à l’égard du Canada. La croissance économique a rebondi vigoureusement au deuxième trimestre (+3,7 %), tandis que l’activité manufacturière a été plus résiliente que celle d’autres économies développées. Les ventes de logements ne sont pas en reste, grâce aux nouveaux creux cycliques des taux d’intérêt et à la forte croissance des salaires. Les perspectives mondiales se sont certainement assombries à la suite de la dernière vague de droits de douane imposés à la Chine, mais le Canada reste néanmoins bien placé en ces derniers mois de l’année. Bien que nous nous attendions à ce que l’activité du marché du logement soutienne la croissance et la demande de crédit, la forte inversion de la courbe des taux au Canada continuera de peser sur les services financiers (figure 3).

Figure 3 : L’inversion extrême de la courbe des taux a une incidence négative sur le secteur canadien des services financiers

L’inversion extrême de la courbe des taux a une incidence négative sur le secteur canadien des services financiers

Source: Haver, BMO Gestion mondiale d’actifs

Banque du Canada : arriver en retard à une fête « fait chic »

Les perspectives de croissance du deuxième semestre seront fortement soutenues par le marché de l’habitation. De plus, les ménages sont probablement endettés au maximum. Dans l’ensemble, ce contexte donne au gouverneur de la Banque du Canada, Stephen Poloz, la possibilité d’attendre avant de procéder à des baisses de taux (lien). À moins que le huard ne s’apprécie trop, passant la barre des 80 cents, nous pensons que la Banque du Canada continuera à réagir en fonction des données, au moins pour les deux prochaines baisses de taux de la Fed.

Perspectives et positionnement : les conditions dangereuses appellant la prudence

Notre pondération de base a peu changé le mois dernier, caractérisée par une légère surpondération des actions par rapport aux obligations, car les guerres commerciales se prolongent et les perspectives en matière de bénéfices se détériorent. Dans ces conditions, nous continuons de favoriser les actions canadiennes et américaines tout en sous-pondérant les actions EAEO, qui peinent davantage à progresser.

Bien que la variation des taux des obligations d’État semble excessive, son ampleur nous a surpris cette année, et la demande d’actifs refuges risque de perdurer malgré les valorisations épouvantables résultant de l’inversion des courbes et des taux négatifs. À l’évidence, la détérioration des tensions commerciales maintient les risques à des niveaux plus élevés que nous n’avions prévu plus tôt cet été. C’est pourquoi nous avons réduit notre sous-pondération de la duration.

Par ailleurs, nous avons maintenu nos perspectives sur le crédit et le huard. Nous continuons de penser que le resserrement du différentiel de taux d’intérêt entre le Canada et les États-Unis aidera le huard à atteindre 0,78 $ au cours des trois à six prochains mois.

¹ La performance de (ZLB) pour la période close le 30 août 2019 est (comme suit: 15,32% (1 an), 8,85% (3 ans), 10,61% (5 ans) et 13,79% (depuis le début le (21 octobre) , 2011)

² La performance de (ZCN) pour la période close le 30 août 2019 est (comme suit: 4,32% (1 an); 7,16% (3 ans); 4,08% (5 ans); 6,56% (10 ans) et 6,81% (depuis sa création le (29 mai 2009).

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