Une économie à la croisée des chemins

Le point de vue mensuel de BMO Gestion mondiale d’actifs

Octobre 2023
REMARQUE STRATÉGIQUE DU CHEF DES PLACEMENTS

Le point de vue mensuel de BMO Gestion mondiale d’actifs

Après une période dominée par des facteurs saisonniers où les marchés se sont repliés et où les investisseurs sont devenus nerveux, comme on s’y attendait, l’attention se porte maintenant sur la détérioration graduelle de l’économie. Jusqu’ici, tout se déroule comme nous l’avions prévu : un recul lent et graduel ponctué de possibles soubresauts en cours de route. Comme les taux d’intérêt restent élevés, nous observons également un nouveau recul du marché de l’habitation; d’ailleurs, compte tenu de l’inflation persistante, des hausses de taux sont encore tout à fait possibles. Le slogan du jour « des taux plus élevés pendant une période prolongée » est un message clair d’éviter de surpondérer les actions. Mais cela ne signifie pas nécessairement qu’il faille les sous-pondérer.
Le slogan du jour « des taux plus élevés pendant une période prolongée » est un message clair d’éviter de surpondérer les actions.
Des failles émergent dans l’économie, c’est évident. Cependant, jusqu’ici, l’économie très robuste a simplement perdu de sa vigueur. Cela ressemble à une contraction, ce qui ne veut pas dire que les investisseurs devraient éliminer entièrement le risque de leurs portefeuilles; d’ailleurs, nous croyons qu’il est prématuré de sous-pondérer les actions. Cependant, nous avons ajouté des éléments défensifs à nos portefeuilles pour nous protéger à court terme au cas où l’économie se détériorerait beaucoup plus rapidement ou que les taux augmenteraient davantage. Les marchés ont très bien fait jusqu’ici cette année, et il n’y a rien de mal à réaliser des gains et à faire preuve d’une plus grande prudence à court terme.
Les trois prochains mois seront décisifs pour l’économie et marqueront un point d’inflexion qui nous dira si une récession est imminente ou si la suite s’annonce relativement calme. Si le déclin de l’économie s’accélère, nous le saurons probablement bientôt.
Perspectives économiques

Les marchés escomptent (à tort) un scénario sans atterrissage

Les attentes implicites de baisse des taux aux États-Unis en 2024 sont faibles, ce qui indique que les investisseurs pensent que la croissance restera solide ou même qu’elle s’accélérera l’an prochain. Selon nous, un atterrissage en douceur ou même une récession sont des scénarios plus probables.

Perspectives aux États-Unis

La flambée des taux obligataires est alimentée par la résilience macroéconomique et la thèse de taux élevés pendant une période prolongée de la Réserve fédérale américaine (la Fed). Les attentes implicites du marché ont été abaissées à une réduction de seulement 50 points de base pour l’ensemble de l’année 2024, ce qui escompte effectivement un scénario sans atterrissage pour l’économie, où la croissance se poursuit à un rythme soutenu ou même s’accélère. Nous sommes plutôt d’avis que l’économie ralentira à partir de maintenant en raison des taux d’intérêt élevés. Les États-Unis et d’autres économies mondiales ne sont pas à l’abri des taux élevés. Les marchés du travail ralentissent et, à notre avis, continueront de montrer des signes de ralentissement plus marqués, ce qui permettra à l’inflation de baisser davantage. Les banques centrales pourront alors normaliser leur politique monétaire l’an prochain. Par conséquent, même si nous entrevoyons toujours la possibilité d’une autre hausse de la Fed – qui est escomptée depuis un certain temps, surtout depuis la publication d’un solide rapport sur l’emploi en septembre – nous continuons de penser que le marché des titres à revenu fixe fait une mauvaise estimation des perspectives pour 2024. Un atterrissage en douceur ou même une récession est plus probable qu’un scénario sans atterrissage.

Perspectives au Canada

Les perspectives pour le Canada sont semblables à celles des États-Unis, mais nous pensons que le marché des titres à revenu fixe canadien est encore plus mal évalué. Nous constatons déjà que la croissance ralentit considérablement au troisième trimestre en raison des taux restrictifs. Le contexte actuel permettra à la Banque du Canada (BdC) de mettre fin aux hausses de taux. Le Canada est également beaucoup plus sensible aux taux élevés que les États-Unis, parce que ses consommateurs sont plus endettés et que les prêts hypothécaires à court terme et à taux variable y sont plus répandus. L’activité de revente sur le marché de l’habitation a pâti de la récente remontée des taux, alors que les inscriptions augmentent constamment, aussi nous doutons que la BdC puisse maintenir ses taux directeurs près de 5 % pendant une bonne partie de 2024. Nous prévoyons des baisses de taux dès le premier semestre de l’année prochaine.

Perspectives internationales

Les perspectives de croissance de la Chine demeurent sombres en raison des difficultés du secteur de l’immobilier, notamment les défauts de paiement de plusieurs géants de l’immobilier chinois. Beijing n’a pas non plus adopté de mesures de relance budgétaires significatives. La politique monétaire demeure toutefois plus expansionniste que dans d’autres régions, et l’espoir grandit que d’autres mesures de relance budgétaires seront mises en œuvre, alors que le gouvernement chinois envisage d’augmenter ses prévisions de déficit budgétaire, ce qui est peut-être le signe qu’il s’apprête à lancer une autre série de mesures de relance pour soutenir la croissance. Bref, dans l’immédiat, les perspectives des marchés émergents (ME) sont faibles, mais à moyen terme, c’est dans ces pays qu’on devrait observer les premières réductions de taux, ce qui soutiendra ces économies.
En Europe et au Royaume-Uni, le risque de récession demeure élevé. C’est là que les indicateurs avancés sont les plus faibles et laissent entrevoir un ralentissement important. Leurs banques centrales sont très restrictives et potentiellement disposées à relever leurs taux au risque de provoquer un atterrissage brutal.
Principaux risques
Ce qu’en pense BMO Gestion mondiale d’actifs
Inflation

• Des poches inflationnistes persistent, mais l’inflation n’est plus généralisée

• Il existe toujours un risque de deuxième vague d’inflation, en grande partie à cause de l’énergie, mais elle est plus gérable aujourd’hui qu’elle ne l’était l’an dernier

Taux d’intérêt

• La Fed pourrait procéder à une nouvelle hausse des taux, mais la fin du cycle est proche

Récession

• Au Canada, elle est probablement imminente et a peutêtre déjà commencé, mais elle devrait être modérée

• Les États-Unis devront attendre encore un peu

Consommation

• La consommation aux États-Unis fait preuve de résilience

• Le consommateur canadien commence à éprouver des difficultés

Logement

• Le marché a survécu au cycle de hausse des taux

• Aujourd’hui, le risque réside dans les mises à pied, mais il devrait être gérable

Géopolitique

• Le plus grand risque est que le conflit entre Israël et Gaza s’aggrave et se propage à l’ensemble du Moyen-Orient, entraînant des perturbations sur les marchés pétroliers

Énergie

• Le potentiel de hausse du pétrole plafonne, car la demande est de plus en plus négative

• Les risques s’équilibrent cependant en raison de la montée des tensions géopolitiques

Positionnement des portefeuilles

Catégories d’actif

Les taux des obligations à long terme ont rejoint des niveaux qu’on n’avait pas vu depuis un bon moment. Cela ne signifie pas nécessairement que les valorisations boursières vont en pâtir, mais nous sommes toujours conscients de la volatilité à court terme et nous maintenons des couvertures défensives dans notre positionnement global.
Tout le monde suit de près le taux des obligations du Trésor américain à 10 ans, qui a atteint des niveaux qui testent le seuil magique de 5 %, soutenu par une série de données qui laissent croire que le travail de la Fed pour enrayer l’inflation n’est peut-être pas terminé. Cela laisse planer le spectre de taux obligataires à des niveaux inégalés depuis longtemps et soulève la question de savoir si les ratios d’évaluation peuvent résister à des taux obligataires historiquement élevés. Une telle situation s’est déjà produite dans le passé, et les actions avaient continué de très bien faire à long terme. Pour le moment, nos perspectives à l’égard des actions restent neutres (0) – le déclenchement d’un autre conflit a initialement accentué le stress collectif du marché, alors que les investisseurs essayaient de comprendre les conséquences d’une deuxième guerre active. Comme on pouvait s’y attendre, nous avons d’abord assisté à une ruée vers les titres de qualité, ainsi que vers les titres des secteurs de l’énergie et de la défense. Dans l’ensemble, nous ne sommes pas ouvertement défensifs, mais prudents. La faiblesse saisonnière du marché n’est peut-être pas entièrement derrière nous, même si octobre marque habituellement le début d’une reprise. N’étant pas tout à fait certains que l’angoisse collective des investisseurs s’est dissipée, nous continuons de sous-pondérer les actions de 1 % ou 2 % dans nos portefeuilles plus prudents. Dans l’ensemble, nous maintenons également un positionnement neutre (0) pour les obligations par rapport aux liquidités.

ACTIONS

TITRES À REVENU FIXE

LIQUIDITÉS

Positionnement des portefeuilles

Actions

Nous sommes passés d’un marché idéal, où le flux de données était juste suffisant pour soutenir la hausse des valorisations, à un marché où trop de bonnes nouvelles font craindre un épisode prolongé de hausse des taux et ses possibles conséquences sur les actions.
La faiblesse et la volatilité que nous observons actuellement sont, à notre avis, le résultat de la hausse des taux, qui, ironiquement, découle de la trop grande fermeté des données économiques, signe d’une économie encore très résiliente. Ces conditions ont alimenté une hausse des taux d’intérêt, ce qui a miné la confiance à l’égard du marché boursier, les investisseurs étant préoccupés par la montée des frais d’intérêt et la compression des marges bénéficiaires. On se retrouve avec le genre de correction où les bonnes nouvelles sont de mauvaises nouvelles, alors qu’on préférerait un scénario idéal comme celui que nous avons connu plus tôt cette année, où les données étaient bonnes, mais laissaient plus de marge de manœuvre à la Fed pour suspendre son cycle de hausses. En ce moment, les données sur l’emploi et d’autres indicateurs laissent moins d’options aux banques centrales. En ce qui concerne les risques géopolitiques, il faut avant tout reconnaître les conséquences humaines tragiques du conflit entre Israël et Gaza. Sur le plan économique, cette région ne joue pas un rôle important dans l’économie mondiale. Cependant, le risque est que le conflit prenne de l’ampleur, comme on le craignait au début de la crise entre l’Ukraine et la Russie. Il y a d’importants oléoducs dans cette région, et une escalade du conflit ferait bondir le prix du pétrole et nuirait aux principales économies importatrices, comme l’Europe.
Au Canada, nous avons abaissé la pondération des actions à un niveau légèrement baissier (-1), car les données économiques commencent à s’effriter, contrairement aux données américaines. Le produit intérieur brut (PIB) s’est nettement contracté au cours du dernier trimestre. Par contre, nous apprécions toujours certains secteurs de l’économie canadienne, en particulier les banques. Mais dans l’ensemble, le rythme de l’économie ralentit et nous avons liquidé une partie de nos avoirs.

CANADA

ÉTATS-UNIS

EAEO

MARCHÉS ÉMERGENTS

Positionnement des portefeuilles

Titres à revenu fixe

Une série interrompue de données américaines solides a exercé des pressions croissantes sur le marché obligataire mondial, alors que les investisseurs font grimper les taux en exigeant une prime d’échéance plus élevée. Cela dit, nous sommes d’avis que la Fed et les autres banques centrales s’approchent d’un point d’inflexion.
Comme le marché boursier, le marché obligataire a été sous pression en raison de la robustesse des données économiques, en particulier aux États-Unis. Qu’il s’agisse de l’emploi, de l’inflation ou de la croissance du PIB, toutes les données témoignent d’une économie très résiliente. La hausse des taux aux États-Unis a eu un effet d’entraînement sur le marché obligataire mondial, ce qui explique la hausse des taux au Canada. On se demande aussi si la politique de la Fed est suffisamment restrictive – faut-il simplement attendre que les taux actuels produisent l’effet attendu ou le marché doit-il continuer d’escompter de nouvelles hausses de taux? Même les dirigeants de la Fed continuent d’en débattre. Certains d’entre eux pensent qu’il faut en faire plus. D’autres pensent qu’il faut simplement attendre. Ce sont davantage les primes d’échéance que les prévisions de hausse des taux qui propulsent les taux; autrement dit, ce sont les investisseurs qui font grimper les taux à long terme et non le fait que de nouvelles hausses sont anticipées. D’autres facteurs expliquent pourquoi les obligations sont sous pression, notamment les préoccupations budgétaires, mais une bonne partie de la prime d’échéance est attribuable à l’incertitude entourant la croissance à long terme et la dynamique de l’inflation.
En ce qui concerne nos cotes pour le mois, nous avons abaissé celle des titres de créance de catégorie investissement et sommes passés à une cote neutre (0) dans les trois autres catégories. Nous vivons une période très incertaine. Nous pensons que nous approchons d’un point d’inflexion où les banques centrales vont passer d’un resserrement à une perspective neutre, au minimum. Nous ne voulons pas prendre de trop grands risques dans un sens ou dans l’autre pour l’instant.

TITRES DE CRÉANCE DE CATÉGORIE INVESTISSEMENT

RENDEMENT ÉLEVÉ

TITRES DE CRÉANCE DES MARCHÉS ÉMERGENTS

DURATION

Positionnement des portefeuilles

Style et facteur

Comme pour les obligations, nous préférons ne pas miser sur un facteur plus qu’un autre. Nous privilégions toujours certains secteurs de valeur, notamment les actions japonaises et les banques canadiennes. Pour nos placements dans le secteur de l’énergie, nous continuons également d’utiliser une stratégie de superposition d’options.
Le mois dernier, nos perspectives étaient légèrement optimistes (+1) pour les titres de valeur et neutres (0) pour les titres de croissance; comme notre grille n’inclut pas de décimales, cela signifie que notre préférence pour les titres de valeur était au mieux modérée. Notre position est devenue plus neutre ce mois-ci et nous n’avons plus aucune préférence (0) ni pour les titres de valeur ni pour les titres de croissance. Par ailleurs, nous maintenons notre légère préférence pour la qualité (+1); les valorisations extrêmes des sept sociétés technologiques à mégacapitalisation (Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Nvidia, Meta Platforms et Tesla) se sont un peu dégonflées, même si bien souvent ces titres continuent de dominer le marché.
Nous privilégions certains placements axés sur la valeur : les actions japonaises et les banques canadiennes. Dans certains portefeuilles, nous avons établi une position dans l’indice équipondéré S&P 500, qui réduit l’exposition aux titres technologiques axés sur la croissance. Dans l’ensemble, nous sommes plutôt prudents, tout en restant dans une fourchette tout à fait neutre (0). Notre perspective a changé dans le secteur de l’énergie où notre cote est passée de légèrement baissier -1) à neutre (0). Il est toutefois important de noter que nous avons fait ce changement avant le début de l’actuel conflit entre Israël et Gaza. Nous continuons de vendre des options sur nos placements actuels et il n’y a aucune raison de croire que la demande d’énergie diminuera en chiffres absolus à court terme. De nombreux investisseurs se préparent en vue d’une récession au cours de l’année prochaine. Cependant, avec des chiffres de création d’emplois de 336 000 par mois aux États-Unis et de 60 000 au Canada, nous n’entrevoyons pas de baisse immédiate de la demande de pétrole.

VALEUR

CROISSANCE

QUALITÉ

VOLATILITÉ

Positionnement des portefeuilles

Mise en œuvre

Tous les yeux sont rivés sur le dollar américain ($ US) et sur le niveau de soutien procuré par un scénario de taux d’intérêt élevé pendant une période prolongée. Les risques géopolitiques accrus favorisent également le billet vert.
Nous restons neutres (0) pour le dollar canadien ($ CA). À l’heure actuelle, c’est vraiment le dollar américain qui retient l’attention, et tout le monde surveille la façon dont la Fed se comportera par rapport aux autres banques centrales. C’est vraiment ce qui dictera la perspective à l’égard de l’indice du dollar américain DXY. La situation actuelle au Moyen-Orient a donné un autre coup de pouce au dollar américain; chaque fois qu’il y a de la volatilité sur les marchés mondiaux, le dollar américain en profite. Nous détenons toujours une petite position aurifère dans l’ensemble des portefeuilles. Cela assure une excellente protection contre le risque extrême dans les pires moments, surtout du fait que la corrélation entre les obligations et les actions a augmenté au cours du dernier mois. La corrélation entre les rendements obligataires et boursiers redevenant positive, l’or contribue à compenser ce manque de diversification.

$ CAD

$ OR

Avis

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